业绩简评

    4 月29 日晚间公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 全年实现营收781.1 亿元，同比+13.4%（调整后）；实现归母净利272.4亿元，同比+14.8%（调整后）。1Q24 实现营收156.4 亿元，同比+1.6%；实现归母净利39.7 亿元，同比+9.8%。2023 年计划现金分红0.82 元/股（上年为0.85 元/股），分红比例约73.7%。

    经营分析

    2023 年公司市场化电量占比提升3.8pct，上网电价同比+4.3%。

    乌白注入后，公司追溯调整22 年总上网电量增加763 亿度、市场化交易电量增加745 亿度，或因乌白电站合同电量定价机制以市场化交易为主。受益于市场化电价上浮，23 年公司水电平均上网电价为281.3 元/MWh，同比+4.3%；量价齐升助境内水电业务实现营业收入690.5 亿，同比+12.4%。1Q24 涨价持续，使公司在发电量同比-5.1%的情况下实现营收同比+1.6%。2023 年公司境内水电业务毛利率61.0%，同比-0.2pct，一方面因乌白处在投产初期、注入后折旧及财务费用增加；而电价上涨则有助于盈利能力提升。

    2H23 来水改善，蓄水计划完成使三峡1Q24 在来水偏枯之下实现增发。2023 年入汛以来，长江流域来水情况较上年同期显著改善，2H23 公司六座电站发电量同比+28.3%；若考虑白鹤滩电站于2022年底完全投产，除乌白外的四座电站发电量同比+25.8%。据公司统计，1Q24 三峡水库来水总量较上年同期偏枯4.1%；然而同期三峡电站完成发电量140.2 亿千瓦时，同比+15.8%，主因公司2023 年首次实现梯级水库全部按期蓄满。23 年底三峡水库水位较上年同期高9.4 米，年补水总量超242 亿方；全年梯级联合调度节水增发电量121.3 亿千瓦时，强大调节能力有望平滑自然条件波动。

    科技赋能，23 年研发费用同比增加近7 亿。一方面考虑到剩余技术可开发水电资源集中在西南地区，技术难度更大、经济指标更严苛；另外也为了适应风、光新能源为主的新型电力系统建设，公司加大研发投入向创新型清洁能源企业转型，23 年度研发投入达20.7 亿（不含税）。

    盈利预测、估值与评

    24 年市场化电价上浮，盈利能力有望提升。预计公司2024~2026年分别实现归母净利润314.1/348.2/366.3 亿元，EPS 分别为1.28/1.42/1.50 元，公司股票现价对应PE 估值分别为20 倍、18倍和17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    来水不及预期；电价不及预期；新业务拓展不及预期风险等。