财务费用同比下降带动1Q24 归母净利逆势增长公司2023 年实现营收/归母净利781.1/272.4 亿元，同比+13.4%/+14.8%（调整后口径）；1Q24 公司营收/归母净利同比+1.6%/+9.8%至156.4/39.7 亿元，主要系财务费用同比-3 亿元。2023 年公司DPS 为0.82 元，分红比例73.66%。上调公司研发费用预期，我们预计公司2024-2026 年归母净利为332/361/373 亿元（前值：340/365/-亿元），对应EPS 为1.36/1.47/1.52 元。

    　　参考可比公司Wind 一致预期2024 年平均PE17.3x，我们看好公司六库联调和上游龙盘（未投产）/两河口水库为公司下游水电站带来电量增发效应及金沙江下游水风光储一体化发展，给予公司2024 年目标PE 23.0x，目标价31.19 元（前值：29.21 元），“买入”。

    　　2023 年发电量同比+5.3%，1Q24 发电量同比-5.1%2023 年，公司乌东德/三峡水库来水总量同比偏枯5.5%/偏丰0.7%，公司境内六座水电站发电量同比+5.3%，其中乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝/三峡/葛洲坝发电量同比-4.6%/+43.1%/-5.0%/-1.3%/+1.9%/+1.5%。由于2023年并表的乌东德/白鹤滩水电站上网电价相对较高，公司2023 年平均上网电价（不含税）同比增长1.5 分至0.25 元/千瓦时。1Q24，乌东德/三峡水库来水总量偏枯，但由于水库蓄能同比增加，乌东德/三峡/葛洲坝的发电量仍同比+3.5%/+15.8%/+8.9%；白鹤滩/溪洛渡/向家坝发电量同比下降，公司发电量同比-5.1%至527.5 亿千瓦时。

    　　2023 年研发费用同比大幅增长，1Q24 财务费用同比-3 亿元2023 年公司研发费用7.9 亿元，同比大幅增长7 亿元，主要系公司加大研发投入，年内研发投入达20.68 亿元，推动公司由传统电力生产企业向全球领先的创新型清洁能源企业转型。1Q24，公司在发电量同比-5.1%的情况下归母净利逆势同比+9.8%，得益于财务费用同比-3 亿元，我们认为主要系公司积极置换乌东德/白鹤滩电站高成本负债。2023 年，公司六库联调使得梯级电站全年节水增发电量121.3 亿千瓦时，同比+41.1%。考虑公司2023年度蓄水任务完成，总可用水量达410 亿立方米，同比增加超160 亿立方米，看好公司2024 年六库联调增发效益进一步扩大。

    　　风险提示：政策不确定性带来电价压力，来水或防洪等制约电量，参股公司盈利下滑带来投资收益不及预期，乌白带来联合调度增强不及预期。