核心观点

    　　全球最大水电上市公司，水风光一体化稳步拓展。长江电力为全球最大的水电上市公司，以大型水电运营为主要业务。公司自2003 年上市后，完成三峡、溪洛渡、向家坝、乌东德、白鹤滩水电站的收购。目前公司总装机7179.5 万千瓦，其中国内水电装机7169.5 万千瓦，占全国水电装机的16.29%。同时公司在做优做强水电主业的同时，积极有序推进抽水蓄能、水风光、配售电、国际业务发展。

    　　水电商业模式穿越周期，抽蓄+新能源成为行业新增量。水电具备发电成本低、清洁可再生、灵活性强等优势，同时盈利模式受宏观经济影响小，商业模式穿越周期。从装机来看，常规水电开发步入中后期，装机增长稳定；抽水蓄能在建项目丰富，装机增长速度较快；水风光一体化加速发展，新能源装机在十四五期间快速增长。

    　　长江电力资源禀赋优异，大水电优势凸显。公司坐拥六座世界级电站，装机量远超同业；同时公司通过梯级及区域联合调度，提升发电效益。

    　　1）主营水电业务：装机方面，大型水电装机量趋向稳定，具备扩机增容技术潜力；电价方面，市场化改革下大水电电价稳定性有支撑。2）其他业务：公司积极开展抽水蓄能业务，在建项目丰富；高质量运营金下水风光一体化基地，国际业务稳定发展。

    　　盈利水平领先、现金流充沛，支撑高水平分红。公司成本结构中，折旧和财务费用占比较高。其中，年折旧总体稳定，预计折旧到期将增厚公司利润；低利率环境下，随着带息负债减少公司财务费用有望下降；总体来看，成本端优化释放利润空间，盈利水平领先。同时，非付现成本高的财务结构决定其具备充沛现金流，净现比>1，为高股息提供支持。

    　　公司目前已发布2026-2030 年分红计划，承诺2026-2030 年每年按不低于当年归母净利润的70%进行现金分红。2025 年12 月30 日，公司发布中期利润分配方案，宣布发布现金红利每股0.21 元（含税）。

    　　盈利预测与估值。预计2025-2027 年营收分别为859/860/880 亿元，同比增速为1.6%/0.1%/2.3%；归母净利润分别为342/346/359 亿元，同比增速为5.1%/1.4%/3.6%，对应EPS 为1.40/1.42/1.47 元，当前股价PE为19.52/19.25/18.57 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示。来水不及预期，电价下降，投资收益波动，抽水蓄能/新能源电站建设不及预期等。