投资建议

    　　我们预计江苏银行2021、22 年归母净利润增速或将维持15%以上，归母普通股ROE 回升至11.7%、12.4%，主要由于规模扩张小幅加速、息差企稳改善、信用成本回落。目前江苏银行仅交易于0.64x2021e P/B，考虑到银行改善的基本面、相比同业并不低的ROE 水平而较低的估值水平，我们认为银行存在估值修复空间。

    　　理由

    　　江苏区域经济表现较好，信贷需求较为旺盛，江苏银行资本补充落地后规模扩张加速。江苏银行已于2020 年12 月15日完成配股的网上网下认购缴款工作，有效认股股数32 亿股，有效认购金额148 亿元。资本补充完成后，银行4Q20 规模扩张明显加速，根据银行公布的2020 年业绩快报，2020 年末银行总股本提升至148 亿股，归母普通股股东权益同比增长22%，总资产同比增长13.2%（较3Q20 末的9.6%提速），营业收入、利润总额、归母净利润分别同比增长15.7%、7.3%、3.1%，加权平均净资产收益率11.9%。

    　　资产负债结构调整带动息差逆势扩张。1H20 江苏银行年化净息差同比提升27bp 至2.10%，而四大行、上市股份行、长三角地区上市城商行（我们选取宁波银行、南京银行、上海银行、杭州银行作为样本）分别同比下降8bp、下降3bp、上升4bp 至2.06%、2.21%、1.84%。江苏银行净息差逆市扩张主要来自于资产负债结构调整。

    　　1H20 江苏银行年化生息资产收益率同比持平于4.57%，而四大行、上市股份行、长三角地区上市城商行分别同比下降17bp、17bp、19bp 至3.66%、4.44%、4.44%，主要由于江苏银行在资产端增加贷款占比、在贷款中增加零售贷款占比。

    　　1H20 江苏银行年化负债成本率同比下降22bp 至2.71%，而四大行、上市股份行、长三角地区上市城商行仅下降9bp、16bp、16bp 至1.74%、2.37%、2.41%，江苏银行负债成本改善幅度更大主要由于银行主动压降高息存款。

    　　我们预计银行信用成本或于2020 年达到高点后逐年回落。2017 年以来，江苏银行资产质量持续改善，不良率、关注率、逾期率由2016 年的1.43%、3.01%、2.28%下降至1H20 的1.37%、1.59%、1.52%；拨备覆盖率由2016 年的181%上行至247%；因疫情影响，我们预计江苏银行信用成本于2020 年达到高点后回落。

    　　盈利预测与估值

    　　目前股票交易于0.6x 2021E P/B。考虑到银行规模扩张加速、息差改善，我们上调2020/21/22 年银行盈利预测1.0%/6.4%/12.3%至151/175/204 亿元，对应同比增速3.1%/16.4%/16.2%。维持跑赢行业评级和目标价9.20 元，对应0.92x 2021e P/B 和44%的上涨空间。

    　　风险

    　　息差改善不及预期。