事件：江苏银行披露2022 年中报，1H23 实现营收388 亿元，同比增长10.6%，实现归母净利润170 亿元，同比增长27.2%。2Q23 不良率季度环比下降1bp 至0.91%；拨备覆盖率378%，同口径下较年初上升6.3pct。业绩及资产质量表现符合预期。

    　　非息高增支撑营收双位数增长，利润释放再提速：1H23 江苏银行营收同比增长10.6%（1Q23：

    　　10.3%），归母净利润同比增长27.2%（1Q23：24.8%）。从驱动因子来看，① 受益FVTPL 估值提升，公允价值变动收益高增支撑营收表现。1H23 非息收入同比增长21.9%，贡献营收增速6pct，其中公允价值变动收益相关其他非息收入同比增长接近50%是核心。② 息差降幅扩大，规模增长以量补价。1H23 利息净收入同比增长6.4%（1Q23 为增长10.3%），贡献营收增速4.7pct。其中测算1H23 息差同比收窄13bps（1Q23 为收窄8bps）拖累营收增速4.5pct；规模增长贡献9.2pct。③ 拨备反哺力度加大，非信贷减值损失冲回支撑利润增长提速。1H23信用减值损失同比下降25%，贡献利润增速20.6pct（1Q23 为13pct），主要源自债权投资及预计负债减值损失合计冲回近20 亿贡献。

    　　中报关注点：① 信贷增速小幅放缓但结构改善，消费贷增长驱动零售恢复：2Q23 贷款同比增长13.8%（1Q23:14.8%），在一季度对公贷款靠前发力的基础上，二季度对公增长有所放缓；但更值得关注的是，二季度零售投放恢复明显，消费贷贡献支撑单季新增零售贷款达226 亿（1Q23 仅新增60 亿）。② 受益贷款定价平稳叠加存款成本更为明显地改善，上半年存贷利差环比走阔。1H23 存贷利差3.06%，环比2H22 走阔达10bps。③ 资产质量延续改善，关注地产及零售端风险波动。上半年新增不良主要集中在房地产（房地产不良率较年初上升21bps）和零售端（经营贷及其他个人贷款不良率分别上升16bps 和21bps）。但考虑到整体不良生成率延续改善，预计整体资产质量将继续保持平稳。

    　　信贷增长有所放缓但结构更优，贷款定价环比平稳好于预期，同时存款成本明显改善支撑存贷利差环比走阔。

    　　1）在一季度对公开门红靠前发力的基础上，二季度投放放缓导致贷款增速有所回落；但消费贷支撑零售投放环比提速，信贷增长结构更优。2Q23 贷款同比增长13.8%（1Q23:14.8%），单季新增贷款635 亿，同比少增54 亿。从结构来看，① 今年上半年江苏银行对公信贷增长已超去年全年，在一季度对公大幅上量的基础上（1Q23 新增对公贷款接近1400 亿，同期为约1000 亿），二季度投放有所放缓（2Q23 新增对公贷款156亿，同比少增约90 亿）。② 零售增长环比改善。2Q23 新增零售贷款226 亿（1Q23 为新增60 亿），预计主要由消费贷贡献（上半年新增消费贷160 亿，占新增零售超5 成）。

    　　2）上半年存贷利差环比走阔超预期；受同业负债成本上行响，息差环比有所收窄。测算1H23 江苏银行息差1.93%（利息净收入/日均生息资产，未考虑FVTPL 持有期间收益，故与披露口径不同），环比2H22 下降11bps（2H22 环比1H22 微降1bp）。其中，从存贷款利差来看，贷款定价微升叠加存款成本明显下行支撑存贷利差走阔。1H23 贷款利率环比2H22 走阔1bp 至5.32%，预计对公定价平稳以及零售高收益资产占比提升是主要贡献；存款成本环比2H22 下降8bps，支撑存贷利差环比走阔近10bps。而息差收窄主要来自同业负债的利息支出增加。注意到上半年江苏银行同业负债同比增长超40%，同时同业负债成本环比上升33bps 至2.38%，判断主要与其基于对后续市场利率走势的研判，在当前市场利率仍较低的窗口，灵活拉长久期锁定中期成本的配置思路有关。

    　　房地产及零售端不良有所波动，但整体资产质量延续改善趋势：2Q23 不良率季度环比下降1bp 至0.91%，测算1H23 加回核销回收后不良生成率为0.62%，较2022 年下降11bps。分行业来看，上半年新增不良贷款主要集中在房地产及零售端（房地产不良率较年初上升21bps 至2.13%；经营贷及其他个人贷款不良率分别较年初上升16bps 和21bps 至1.67%和0.91%）。从先行指标来看，2Q23 关注率季度环比上升5bps 至1.29%，逾期率季度环比上升1bp 至0.99%。从风险抵补能力来看，2Q23 拨备覆盖率为378%，同口径下（此次中报开始纳入OCI 类贷款的减值准备）较年初提升6.3pct。

    　　投资分析意见：江苏银行中报营收表现符合预期，业绩更快增长也是内生资本补充的客观需要。2Q23 江苏银行核心一级资本充足率8.86%，距离监管底线仅约1.1 个百分点（江苏银行位列国内系统重要性银行第一组，监管底线为7.75%），截至8 月3 日苏银转债尚未转股金额为132 亿，静态测算若全部转股可增厚核心一级资本充足率0.6pct。

    　　预计2023-25 年归母净利润同比增速分别为27.5%、21.8%、22.2%，上调2023 年盈利增速预测，调低信用成本，基数原因调低2024 年盈利增速预测（原预测2023-24 年分别同比增长24.2%、24.7%）；新增2025 年预测。当前股价对应2023 年PB 仅0.58倍，维持买入评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；尾部风险持续暴露。