投资要点：杭州银行在二季度营收、PPOP 增长延续一季度的优异表现，维持“优于大市”评级。

    　　150 亿元可转债预案发布。杭州银行8 月27 日披露拟公开发行总额不超过人民币150 亿元可转债。本次预案披露，（1）转股价：不低于募集说明书公告之日前30 个交易日、前20 个交易日公司 A 股股票交易均价和前一个交易日公司 A 股股票交易均价，以及最近一期经审计的每股净资产和股票面值。（2）有条件赎回触发：连续30 个交易日中至少有15 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%。（3）下修条款触发：任意连续30 个交易日中有15 个交易日的收盘价低于当期转股价格的 80%。静态测算150 亿元全部转股相当于2Q20 末核心一级资本充足率提高2.11 个百分点。

    　　营收、净利润增速处同业前列，拨备继续增厚。杭州银行营收增速(22.9%)、归母净利润增速(12.1%)在上市银行中均处于前列。并且，其拨备覆盖率Q2 环比Q1 提高29.05 个百分点，相当于16.3 亿元，也相当于Q2 单季税前利润的75%。

    　　同时上半年非信贷资产拨备也提了11.2 亿元，是上半年税前利润的24%。我们认为大幅拨备计提进一步夯实了公司未来的抗风险能力。

    　　息差、中收占比、存款、不良等指标均现改善。公司披露的2020 年上半年净息差1.95%，较去年全年的1.83%大幅度提高。净手续费收入占比由Q1 的7.5%，提高到Q2 的20.7%，且主要是由理财业务（同比267%）、投行业务（同比544%）等高质量中间业务带动。存款占总负债的比例环比Q1 提高1.4 个百分点到68.4%，比3 年前1Q17 的最低点53.0%共计提高幅度达15.4 个百分点。上半年末逾期贷款率较19 年底下降0.10 个百分点，不良贷款率较Q1 下降0.05 个百分点，资产质量表现优异。

    　　投资建议。杭州银行在二季度营收、PPOP 增长延续一季度的优异表现，营收增速保持在20%以上，并且除息差业务的收益保持稳定外，非息收入中的手续费收入也有很大改善，疫情之下杭州银行延续前期资产质量改善的趋势，并且保持强劲的业绩增长，有效对冲了投资类资产受债市波动的影响。我们预测2020-2022年EPS 为1.16、1.38、1.67 元，归母净利润增速为14.98%、17.28%、19.22%。

    　　我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为15.92 元；根据PB-ROE 模型，并考虑公司在疫情之下资产质量表现出较强韧性，理应给与溢价，给予公司2020E PB 估值为1.40 倍（可比公司为0.89 倍），对应合理价值为15.29 元。因此给予合理价值区间为15.29-15.92 元（对应2020 年PE 为13.22-13.77 倍，同业公司对应PE 为6.67 倍），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化