业绩增速领跑同业，高成长特性鲜明

    　　2021H1 公司营收同比增速较Q1 提升1.58pct 至15.73%；归母净利润同比增速较Q1 提升6.74pct 至23.07%，位居上市银行第5 名和上市城商行第3名，延续了2018 年以来的高成长特性。公司业绩释放加速，主要得益于非息收入、拨备和所得税的正面贡献。随着财富管理业务发力，2021H1 托管及其他受托业务佣金同比增长41.08%，代理业务手续费同比增长72.14%，带动手续费及佣金净收入同比增长19.50%。

    　　资产质量显著改善，拨备覆盖率超过530%

    　　2021Q2 末不良率环比下降7bp 至0.98%，关注率环比持平于0.49%，逾期率较年初下降9bp 至0.75%，资产质量的领先地位得到进一步巩固。拨备覆盖率环比大幅提升31.80pct 至530.43%，位居上市银行之首，风险抵御能力遥遥领先，利润反哺空间充裕。公司存量风险加速出清。二季末对公贷款和个人贷款的不良率分别较上年末下降13bp 和8bp。其中，个人经营贷款和消费贷款不良率分别下降18bp 和5bp；住房贷款不良率环比持平。

    　　规模加速扩张，资本补充可期

    　　Q2 末总资产同比增长20.07%，增速较一季度提升1.99pct。核心一级资本充足率环比上升8bp 至8.43%。由于触发转股价下修条款，经股东大会决议，“杭银转债”转股价格自2021 年8 月30 日起由人民币16.71 元/股调整为人民币12.99 元/股，转股难度明显降低。未来公司将继续积极促进可转债转股，核心一级资本补充可期，有望为公司规模扩张打开成长空间。

    　　息差小幅回落，新五年战略打造零售小微增长极2021H1 净息差为1.93%，较2020 年下降5bp。其中，贷款利率较2020 年下降18bp，带动生息资产收益率下降8bp；存款成本率较2020 年下降15bp，带动计息负债成本率下降6bp。公司2021-2025 年新一轮战略规划将聚焦“二二五五”战略，以“做大零售”和“做优小微”作为增长极，零售金融重点发力财富管理和消费信贷业务，小微金融坚持个人客户、抵押贷款为主，逐步向企业客户、信用贷款延伸。未来随着零售小微业务渐入佳境，资产负债结构优化有望缓解息差压力。

    　　投资建议：业绩高增有望持续，维持“买入”评级公司背靠杭州市财政局，股权稳定，布局发达经济圈，已率先实现风险出清。虽然当前资本相对偏紧，但公司已积极着手内源性和外源性资本补充。

    　　展望未来，公司业绩释放后劲充足：一是2020Q3 为公司业绩增速的低点，低基数效应有望助力业绩同比高增。二是内源性资本补充和转债转股的诉求有望促进业绩释放。三是公司资产质量领先地位稳固，拨备覆盖率高达530%以上，反哺利润的空间十分充裕。我们对公司未来的业绩成长性保持乐观，预测2021-2023 年业绩增速为23.95%/18.71%/16.32%，给予其2021年1.6 倍PB 目标估值，对应目标价19.06 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，经济下行超预期，政策出台超预期；资产质量波动