杭州银行深耕长三角地区，经营稳健，资产质量优异，风险抵御能力出众，盈利保持高增。维持“增持”评级。

    　　 事项：杭州银行发布2021 年三季报，前三季度实现营业收入223.77 亿元，归母净利润70.36 亿元，同比分别+19.97%/+26.16%；不良率季度环比降低0.08pcts 至0.90%。

    　　 营收及利润均保持高增。（1）收入端：前三季度营业收入同比+19.97%（上半年同比+15.73%），投资收益同比高增是主要驱动因素。（2）成本端：前三季度公司成本收入比同比小幅上升0.22pct 至24.84%，成本控制能力保持稳定。

    　　（3）拨备端：前三季度贷款减值损失同比-23.21%，拨备反哺盈利效应明显，归母净利润同比增速由上半年的23.07%进一步提高至三季度的26.16%。

    　　 资产规模增长稳健，息差小幅承压。（1）资产规模保持稳定增长：公司三季度总资产规模环比+3.38%（Q2 环比+4.77%），二季度以来信用增长收敛背景下，公司扩表保持稳健趋势。（2）息差小幅承压：根据我们测算前三季度公司净息差为1.86%，季度环比下降4bps。期初期末平均法计算来看，前三季度生息资产收益率小幅下降2bps，计息负债成本小幅上升2bps，两端共同导致目前息差小幅承压。

    　　 投资业务收入增速亮眼，中间业务表现平稳。（1）投资业务收入高增：前三季度公司实现“投资收益+公允价值变动损益”收入38.16 亿元，同比+86.70%（上半年同比+25.23%），投资业务收入大幅提升。除低基数效应外，今年利率中枢下行对债券投资也有造好作用。（2）中间业务表现平稳：前三季度手续费及佣金净收入同比+7.71%（上半年同比+15.18%），中间业务收入增速出现波动但整体表现平稳。

    　　 资产质量持续优异，拨备水平维持高位。（1）不良率指标优异：三季度不良贷款率季度环比下降0.08pct 至0.90%，2016 年以来持续保持下降趋势，资产质量持续向好。（2）拨备充足，风险抵御能力出色：三季度末数据来看，公司拨备水平进一步提升，拨备覆盖率环比继续提升28.99pcts 至559.42%，风险抵补能力进一步夯实。（3）非信贷资产损失计提增加：公司前三季度非信贷信用减值损失达到44.07 亿元（去年同期为20.18 亿元），信贷资产质量保持优异的同时，公司主动加大对非信贷资产的拨备计提力度，有助于保持整体经营稳定。

    　　 风险因素：宏观经济增速超预期下滑，导致资产质量大幅恶化。

    　　 投资建议：资产质量优异，盈利保持高增。杭州银行深耕长三角地区，经营稳健，资产质量优异，风险抵御能力出众，盈利保持高增。三季度公司业绩优于预期，我们小幅上调2021/22 年EPS 预测至1.36/1.67 元（原预测为1.33/1.55元），当前A 股股价对应2021 年1.27xPB。考虑到公司资产质量提升，拨备覆盖充足，有助于公司长期稳健经营，业绩高增有望持续，会带来公司ROE 的提升，从而估值有望进一步提升，给予公司2021 年1.50xPB，对应目标价17.70元，维持“增持”评级。