核心观点：

    　　业绩增长维持高位。杭州银行发布2022 年1 季报，营收、PPOP、归母净利润同比分别增长15.7%、13.9%、31.4%，营收和PPOP 略微放缓，归母净利润增速继续上行。Q1 较去年Q4 来看，业绩增速下降11.3pcts（去年Q4：42.7%），主要是受拨备计提增长拖累（vs.去年Q4同比大幅减少），有效税率下降、其他非息收入增长和成本收入比降低（或主要为季节性）有一定正贡献。经营上看：（1）Q1 需求强劲，增速较去年Q1 经济高点微降，生息资产增长4.5%（vs 21Q1:5.3%）、贷款增长7.1%（vs. 21Q1:7.4%）。（2）对公贷款投放开门红，同比增长12.0%（vs. 21Q1:12.0%）。（3）零售业务稳步增长，零售贷款增长2.6%（vs. 21Q1:3.6%）；市场动荡背景下，AUM 仍取得较快增长，较年初增长7.7%至4568 亿元，理财产品规模较年初增长7.0%至3283亿元，理财销售较好，推动手续费及佣金净收入同比增长20.1%。

    　　净息差收窄。22Q1 测算净息差为1.53%，较上年末下降11BP，主要是资产端收益率下行拖累。资产端来看，收益率下行11BP，或有结构和价格因素共同贡献，结构上看Q1 贷款和投资类资产在生息资产中所占比重分别变动+1.0pcts 和-1.8pcts，同业资产占比有所增长（+0.7pcts）；计息负债成本同时下行1BP，结构上来看，存款增长较好（所占比重+1.5pcts），主要是其他存款贡献，市场化负债占比有所下降，同业负债和发行债券所占比重分别变化-2.8pcts 和+1.1pcts。我们需要注意到，Q1 公司其他非息收入同比增长50.4%，在利率下行的环境下对冲了息差收窄的影响。

    　　资产质量保持优秀。22Q1 末不良贷款率为0.82%，较去年末下降4BP；关注贷款率0.38%，与上年末持平。不良认定趋严，逾期90 天以上贷款偏离度64.2%，较上年末下降58BP。测算不良净生成率1.15%，同比上升91BP，环比上升104BP。拨备覆盖率升至580%，环比提升12.4pcts。核心一级资本充足率8.17%，主要是Q1 大量投放导致风险加权增速较高，预计后续随信贷节奏季节性放缓，会有所回升。

    　　盈利预测与投资建议：公司在“二二五五”战略规划的开局之年交出了靓丽的答卷，后续区域需求强劲、新五年规划推动风险收益再平衡叠加公司扎实的风控能力和高拨备，多项业务共同发力，有望驱动营收盈利继续保持高增长。预计22/23 年归母净利润增速为28.4%/23.4%，EPS为1.87/2.34 元/股，BVPS 为13.44/15.28 元/股，当前股价对应22/23年PB 为1.10X/0.96X。考虑到区域经济优势和优异的风控管理，给予公司22 年1.5 倍PB，合理价值20.16 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。