杭州银行发布2022 年半年报，22H1 营收、PPOP、归母净利润同比增长16.3%、16.8%、31.7%，增速较22Q1 分别继续提升0.6pcts、2.9pcts、0.3pcts，Q2 单季利润增长32.0%，较Q1 改善0.6pcts。营收增速改善，手续费及佣金收入表现亮眼：（1）利息净收入同比增长3.5%，平均生息资产同比增长再上台阶至19.4%（vs.21H1：16.9%），净息差同比收窄24BP 至1.69%；（2）手续费及佣金收入表现亮眼，同比增长37.3%，理财规模（较年初增长约16%）、代销规模高速增长贡献较大；（3）投资收益（同比+59.3%）驱动其他非息收入同比高增58.0%。基建需求非常强劲，推动贷款高速扩张，贷款总额较年初增长731 亿元，增幅12.4%（vs.21H1：11.6%），基建+租赁及商务服务业贷款较年初增长412 亿元，增幅20.5%；普惠小微贷款较年初增长130 亿元，增幅14.2%；绿色贷款较年初增长62.6 亿元，增幅14.9%。

    息差有所收窄，但贷款收益率下行幅度已经收窄，22H1 息差为1.69%，较21A 收窄14BP，同比收窄24BP，资负两端整体呈现资产端收益率下行快于负债端成本率的特点。我们对息差后续并不悲观，受经济景气度影响较大的贷款收益率下行幅度已经收窄，上半年主要是受金融投资收益下行和存款成本率上行的影响。22H1 贷款收益率5.05%（vs.21A：

    5.11%）降幅收窄，存款付息率上升至2.26%（vs.21A：2.21%）和金融投资收益率降至3.76%（vs.21A：4.02%），是息差收窄的主要原因。

    同时，我们也要注意到，上半年公司抓住低利率窗口期发行同业存单，较年初增长262 亿元（增幅12.6%），存单利率较低，置换去年年底的高息同业负债，有望对冲存款成本上行压力。

    资产质量优异，不良生成处于极低水平。6 月末不良率0.79%，环比继续下行3bp；关注贷款率0.49%，环比微升；逾期贷款率0.67%，环比同样微升。测算22H1 年化不良生成率0.17%，处于极低水平。不良认定严格，6 月末偏离度为62.3%，环比继续降低1.9pcts；拨备覆盖率581.6%，环比提升1.5pcts。

    盈利预测与投资建议：以政府相关客户为主的结构，支撑了公司上半年良好的信贷投放，后续区域需求强劲、新五年规划推动风险收益再平衡叠加公司扎实的风控能力和高拨备，多项业务共同发力，有望驱动营收盈利继续保持高增长。预计22/23 年归母净利润增速为27.8%/23.4%，EPS 为1.86/2.33 元/股，BVPS 为13.44/15.28 元/股，当前股价对应22/23 年PB 为0.99X/0.87X。考虑到区域经济优势和优异的风控管理，给予公司22 年1.5 倍PB，合理价值20.16 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化；（3）息差收窄幅度超预期。