24Q1 净利息收入增速转负，净其他非息收入保持高增。杭州银行23A/24Q1 营收、PPOP、归母净利润累计同比增速较23Q3/23A 分别+1.1pct/-2.8pct、+3.9pct/-2.0pct、-2.9pct/-2.0pct。拆分来看，息差收窄影响下，24Q1 净利息收入增速由正转负，较23 年末下降4.4pct；中收继续承压，手续费净收入增速较23 年末下滑2.9pct；净其他非息收入增速较23 年末下滑3.2pct 至36.4%，保持高增。

    贷款投放景气度较高，涉政、科创优势巩固。截至24Q1，杭州银行贷款同比增速较23 年末提升1.1pct 至16.1%，增量主要来自对公贷款。从23 年末的情况来看，区域项目建设需求带动下，涉政类贷款保持33.0%的高增速，占对公贷款比重较23H1 提升1.9pct 至64.9%；全年科创企业融资敞口同比增长28.2%，特色业务优势巩固。个贷增速边际有所改善，主要来自消费贷规模的修复。

    23H2 息差收窄6bp，负债成本有所改善。截至23 年末净息差为1.50%，下半年收窄6bp，较上半年的13bp 有所放缓。资产端，生息资产收益率较23H1 下降6bp，主要为贷款收益率下降10bp 所致。负债端，个人定期存款占比基本稳定，叠加存款挂牌利率调降，存款成本率较23H1 下降4bp，带动计息负债成本率改善3bp。

    资产质量保持优异，拨备反哺利润空间充足。截至24Q1 不良率为0.76%，持平23年末，关注率、逾期率分别抬升12bp、4bp。分领域来看，23 年末个贷不良率较23H1 下降15bp 至0.59%，对公不良率抬升7bp 至0.84%，主要是房地产贷款不良率抬升2.5pct，但余额占比不足5%影响可控。测算24Q1 信用成本率较23 年末下行32bp 至0.75%，拨备覆盖率下降10.2pct 至551.2%，反哺利润空间依然充足。

    考虑到今年特殊的信贷需求、定价环境，下调息差、中收增速等核心假设，预测公司24/25/26 年归母净利润同比增速为19.7%/19.3%/20.0%，EPS 为2.79/3.35/4.04元，BVPS 为18.02/20.83/24.20 元（24/25 年原预测值18.00/21.16 元），当前股价对应24/25/26 年PB 为0.67X/0.58X/0.50X。可比公司24 年PB 均值为0.68 倍，考虑到公司在利润增速、特色业务竞争力、资产质量和ROE 等方面的优势，维持20%估值溢价，对应24 年0.82 倍PB，目标价14.74 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示

    经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化导致减值损失增加。