投资要点

    　　25H1 杭州银行营收增速提升，利润增速延续高增态势。

    　　业绩概览

    　　25H1 杭州银行营收、归母净利润分别同比增长3.9%、16.7%，增速分别较25Q1提升1.7pc、放缓0.6pc；25Q2 末不良率环比持平于0.76%，25Q2 末拨备覆盖率环比下降9pc 至521%。

    　　营收增速提升

    　　杭州银行25H1 营收、归母净利润分别同比增长3.9%、16.7%，增速分别较25Q1提升1.7pc、放缓0.6pc。营收增速环比小幅回升，主要得益于息差同比降幅收窄，我们测算25Q2 息差同比降幅较25Q1 收窄6bp。

    　　展望2025 年，杭州银行营收有望保持小个位数增长，利润增速有望维持稳定。

    　　主要考虑：①核心营收增长态势延续，对冲其他非息负增压力。进一步来看，预计规模高增态势延续，对冲息差环比下行影响。②拨备充足，盈利释放可持续。

    　　息差降幅收窄

    　　测算25Q2 息差环比下降3bp 至1.28%，息差环比下行，主要源于资产收益率降幅大于负债成本率。①25Q2 资产收益率环比下行11bp 至3.07%，主要受贷款利率和债券市场利率下行影响，25H1 贷款和债券收益率分别较24H2 下降43bp、31bp。②25Q2 负债成本率环比下行5bp 至1.80%，主要得益于存款成本改善，25H1 存款成本率较24H2 下降22bp。

    　　不良指标稳定

    　　25Q2 末杭州银行不良率、关注率、逾期率环比分别持平、-3bp、-8bp 至0.76%、0.51%、0.61%，拨备覆盖率环比-9pc 至521%。生成水平来看，25H1 不良TTM生成率、不良+关注TTM 生成率环比25Q1 下降1bp、6bp，生成压力小幅改善。

    　　但注意到零售贷款不良有所波动，尤其是个人经营性贷款、消费贷款不良率上升幅度较大，后续需密切关注零售贷款不良变化趋势。25Q2 末零售不良率较24Q4末上行25bp 至1.02%，其中按揭、经营性贷款、消费贷款及其他的不良率分别上行17bp、35bp、26bp 至0.46%、1.28%、1.46%。

    　　盈利预测与估值

    　　预计2025-2027 年杭州银行归母净利润同比增长14.71%/7.64%/5.27%，对应BPS19.09/21.25/23.52 元。截至2025 年8 月28 日收盘，现价对应2025-2027 年PB 0.84/0.76/ 0.68 倍。目标价19.09 元/股，对应2025 年PB 1.00 倍，现价空间19%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。