事件：公司发布2025 中期业绩，25H1 实现营收5438 亿元，其中主营业务收入4670 亿元，同比增长0.7%，归母净利润842 亿元，同比增长5.0%；EBITDA 达1860 亿元，同比增长2.0%。

    　　我们的点评如下：

    　　从业务结构来看，CHBN 中HBN 收入占主营业务收入比达到47.6%，同比提升2.6 个百分点；数字化转型收入达1569 亿元，同比增长6.6%，占主营业务收入比达33.6%，同比提升1.9 个百分点。

    　　个人市场：25H1 收入2447 亿元，同比下滑4.1%。移动客户达到10.05 亿户，净增56 万户，其中5G 网络客户达到5.99 亿户，净增4691 万户，渗透率59.6%；移动ARPU 保持行业领先，为49.5 元。

    　　家庭市场：25H1 收入750 亿元，同比增长7.4%，其中家庭宽带收入559亿元，同比增长9.3%，智慧家庭收入185 亿元，同比增长2.4%。家庭宽带客户达到2.84 亿户，净增623 万户，其中千兆家庭宽带客户达到1.09 亿户，同比增长19.4%，FTTR 客户达到1840 万户，同比增长264%。家庭客户综合ARPU 达44.4 元，同比增长2.3%。

    　　政企市场：25H1 收入1182 亿元，同比增长5.6%。政企客户数达3484 万家，净增225 万家。加速“由云向智”升级，移动云收入达561 亿元，同比增长11.3%。5G 垂直行业应用保持领先，5G 专网收入快速增长，达61亿元，同比增长57.8%。

    　　新兴市场：25H1 收入291 亿元，同比增长9.3%，其中国际业务收入140 亿元，同比增长18.4%，数字内容收入149 亿元，同比增长3.0%。

    　　新型信息基础设施不断完善，资本开支占收比继续下降2025 年上半年完成资本开支584 亿元，其中5G 网络投资258 亿元，2025年全年计划资本开支1512 亿元以内，占收比持续下降。累计开通 5G 基站超259.9 万个，上半年净增18.7 万个；截至25H1 末总智算规模（FP16）达61.3EFLOPS （ 包括自建及租赁智算规模）， 其中自建智算规模达33.3EFLOPS，较24 年底提升4.1EFLOPS，对外服务IDC 机架超66 万架。

    　　股东回报不断提升，努力实现2025 全年目标

    　　股东回报不断提升：为更好地回馈股东、共享发展成果，公司充分考虑盈利能力、现金流状况及未来发展需要，决定2025 年中期派息每股2.75 港元，同比增长5.8%，2025 年全年以现金方式分配的利润占当年股东应占利润的比例较2024 年进一步提升，持续为股东创造更大价值。

    　　公司计划2025 全年努力实现收入稳健增长、利润良好增长：个人市场收入企稳回升，5G 网络客户净增超7000 万；家庭市场收入良好增长，千兆宽带客户净增超1800 万；政企市场良好增长，政企客户净增430 万；新兴市场及国际业务收入快速增长。AI 直接收入高速增长，AI 智能助理灵犀智能体月活客户达7000 万。

    　　盈利预测与投资建议：

    　　公司坚持细分市场是基础，把存量经营、价值经营作为长期性、战略性工作，大力加强产品供给、产品创新，持续深化CHBN 全向发力、融合发展，稳步推进转型升级、动能转换，看好公司长远发展。预计25-27 年归母净利润为1453/1525/1600 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争超预期、费用投入超预期、新业务进展慢于预期等