投资要点：公司经纪业务财富管理转型明显，资管业务行业领先，主动管理占比高达99%。一季度净利润下滑主要是由于自营下滑较多。

    　　合理价值区间12.18–12.99 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　【事件】公司2020 年一季度实现营业收入38 亿元，同比-6%；归母净利润8 亿元，同比-36%，对应EPS 0.12 元；ROE 为1.49%。一季度经纪/承销/资管/利息/投资收益分别占营业收入的14%/5%/14%/5%/19%。公司业绩下滑主要是由于自营收入下滑较多。

    　　财富管理影响力和渠道竞争力有所增强。2020 年一季度经纪收入5 亿元，同比+43%。19 年经纪业务净收入市占率1.46%，排名第 20 名，同比持平。财富管理影响力有所提升，19 年末高净值客户8072 户，托管资产规模4279 亿元，占公司客户资产总额的78%，占比同比有所提升。非现金类产品销量202 亿元，同比+18%，权益类产品销售量和保有量位居行业头部。

    　　积极备战科创板，加大集团协同力度。2020 年一季度实现投行收入2 亿元，同比-28%。股、债承销规模分别同比-95%、+125%，债权承销业务的大幅增长主要来自地方政府债。股权主承销规模27 亿元；其中增发2 家，承销规模9 亿元，同比-98%。债券主承销规模571 亿元；企业债、公司债分别承销规模达2、68亿元。公司正积极备战科创板，IPO 储备项目合计40 家，主板5 家，创业板7家。

    　　资管业务具核心优势，主动管理占比99%。2020 年一季度实现资管收入收入5.5亿元，同比+42%。截至2019 年末，公司资管规模2229 亿元，同比+11%；其中，主动管理规模2212 亿元，同比+12%，主动管理占比维持99%，远高于同业。公司资管业务投资业绩优异，权益类基金近三年、近五年绝对收益率 69%、134%，均排行业首位；固收类基金近三年绝对收益率19%，排名第四位。

    　　权益市场波动较大，自营收入下滑较多。2020 年一季度投资净收益（含公允价值）7 亿元，同比-48%。公司2019 年增配权益类规模，自营交易业务余额983亿元，同比增14%；其中权益类69 亿元，同比翻番。由于一季度权益市场波动加剧，公司自营收入下滑较多。

    　　投资建议：我们预计公司2020-2022E 年每股净利润分别为0.35、0.42、0.50 元，每股净资产分别为8.12、8.68、9.30 元。我们给予其2020 年1.5-1.6x P/B，对应合理价值区间为12.18–12.99 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。