投资要点

    东方证 券发布2022年报，报告期内分别实现营业收入及归母净利润187.29和30.11 亿元，同比分别-23.2%和-44.0%；加权平均ROE 同比-4.86pct 至4.2%；剔除客户资金后经营杠杆较年初-14.2%至3.17 倍。

    投资收入显著承压，减值损失大幅计提拖累业绩表现。收入端，2022 年公司分别实现收费类和资金类业务收入80.34 和42.06 亿元，同比分别-14.5%和-32.3%，权益市场震荡下方向性自营业务大幅亏损是盈利下滑主因；成本端，管理费用率同比+12.22pct 至64.6%，信用减值损失计提8.33亿元，主要系买入返售金融资产减值损失计提7.67 亿元，随着公司持续压降股票质押规模，减值计提压力有望充分缓解。

    财富管理转型成效显著，基金投顾规模逆势增长。收费类业务方面，经纪、投行和资管收入分别为30.85、17.33 和26.45 亿元，同比分别-14.7%、+1.7%和-27.0%。经纪业务方面，2022 年公司代销产品规模同比-27.6%至1158亿元，权益类产品保有规模较年初-25.8%至480 亿元，致使代销收入同比-32.8%至6.42 亿元；买方服务模式转型下基金投顾迎来跨越式增长，截至年末基金投顾客户数约16 万，资产规模达149 亿元。投行业务发展势头良好，2022 年IPO/增发/债券承销规模分别同比-42.5%/-57.2%/+6.5%至74.85/76.88/3357.24 亿元。资管收入下滑主要系净值回撤叠加投资者赎回致使AUM 规模有所收缩，截至年末东证资管规模同比-22.2%至2848 亿元，汇添富非货基金规模同比-13.1%至5302 亿元。

    自营业务加速去方向化转型，场外衍生品表现亮眼。资金类业务方面，利息净收入和投资业务收入分别为16.40 和25.66 亿元，同比分别+12.1%和-45.9%。利息净收入增长主要系债券利息支出同比-14.2%至21.89 亿元。

    投资收入降幅较Q1 显著缩窄，主要系自营转向固收投资，截至年末股票和债券自营头寸分别同比-49.7%和+13.2%至42.39 和1105.86 亿元，同时公司大力发展场外衍生品业务，场外期权交易规模同比+53%，收益互换交易规模是去年的8.5 倍，自营结构优化有望弱化市场波动的不利影响。

    短期来看受权益市场震荡影响业绩表现有所承压，长期看好公司凭借大资管业务竞争优势在财富管理扩容周期中实现估值溢价。我们预计公司2023-2024 年分别实现归母净利润46.04 和54.86 亿元，同比分别+52.9%和+19.2%，对应3 月30 日收盘价的PB 估值分别为1.07 和1.00 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。