业绩简评

    　　8 月19 日公司发布2021 年半年报，1H21 实现营收80 亿元，同比+39.6%；实现归母净利15.1 亿元，去年同期2.7 亿元，同比+467%，其中2Q 营收39.5 亿元，同比+26.4%；归母净利7 亿元，去年同期0.8 亿元，2Q 业绩略超市场预期。

    　　经营分析

    　　纸价受淡季影响高位回落，2Q 业绩略超市场预期。价格角度，1H 机制纸均价5620 元/吨（除税），受下游需求淡季，原材料价格回落周期下，2Q 白卡均价8300 元/吨（含税），较1Q 平均+175 元/吨，较3 月底变动-800 元/吨，销量方面，1H产量同比+19.7%，销量同比+1.4%。

    　　2Q 吨盈利保持较好，报表经营质量持续改善。2Q 毛利率34.6%，环比+1.2pct。原材料角度，2Q 阔叶浆价格较1Q 下滑255 元/吨。1）经营现金流角度：与母公司联合采购提升对上游议价力，2Q 账面应付款项为64.8 亿元，环比1Q 增加6.6 亿元；上半年净经营性现金流25.7 亿元，同比+15.3亿元（提升幅度147%）。2）负债率角度：公司2Q 短期有息负债/长期借款较年初减少14.9/2.4 亿元，剔除合同负债后的负债率61.7%，较年初下降5.2pct。公司加大研发费用（同比+2.8 亿元）、管理费用的投入，1H 净利率18.9%，同比+14.3pct，吨纸净利1064 元/吨。

    　　高集中度助力白卡纸旺季触底反弹，看好H2 公司盈利韧性。当前处于行业淡季中尾期，白卡均价6100 元/吨（含税），较3 月底变动-3000 元/吨。企业库存天数27.5 天，开工率已降至72%，考虑到行业良好的竞争格局及产业链当前库存水平的去化，我们认为当前白卡纸价格调整已渐至尾声，价格已处于底部区域。产能投放角度，虽然太阳90 万吨新增产能预计4Q 投产，但预计实际贡献产量有限，看好公司下半年盈利韧性。

    　　盈利预测和投资建议

    　　考虑到2Q 以来白卡价格有所回调，我们下调公司2021-2023 年EPS 至1.83/1.87/1.98 元，下调幅度分别为18.7%/19.8%/16.6%，当前股价对应PE 分别为6/6/5.7 倍，公司目前估值较低，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不及预期导致纸价提涨不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；行业产能过度投放的风险。