事件描述

    　　公司营收/归母净利润/扣非净利润2023 年实现186.93/1.82/1.21 亿元，同比+2%/-20%/-45%；2023Q4 实现50.15/2.75/3.32 亿元，同比+11%/扭亏/扭亏；2024Q1 实现43.98/1.01/0.95 亿元，同比+6%/扭亏/扭亏。

    　　事件评论

    　　2023A：收入层面，销量增长带动收入增长，纸价同比下降，文化纸因新产能释放销量同比高增，白纸板依靠纸机提速和市场开拓实现产销量稳定增长；利润层面，2023 年公司单季度净利润逐季提升，主因纸价先抑后扬，且用浆成本上半年高企、下半年有所缓解。

    　　具体来看，2023 年公司总销量430 万吨（同增21%），平均吨毛利466 元（同降约116元），平均吨净利 42 元（同降约22 元），其中 1）白纸板收入119.41 亿元（同减9%），销量280 万吨（同增 9%），均价4269 元/吨（同减17%），吨毛利466 元（同降233 元）；2）文化纸收入 42.45 亿元（同增106%），销量84 万吨（同增125%），均价 5051 元/吨（同减8%），吨毛利633 元（同增214 元）；3）箱板纸收入18.32 亿元（同减11%），销量54 万吨（同增7%），均价3382 元/吨（同减17%），吨毛利178 元（同增68 元）；4）石膏护面纸收入4.66 亿元（同减11%），销量12 万吨（同增5%），均价4008 元/吨（同减15%），吨毛利607 元（同减5 元）。

    　　2023Q4：经营业务净利润环比平稳，文化纸吨盈利表现较优。单Q4 剔除先进制造业增值税加计抵减0.87 亿元之后，经营业务扣非净利润约2.45 亿元，环比2023Q3 持平略增，分纸种看，预计文化纸吨盈利优于白纸板，箱板纸仍亏损，双胶纸/白卡纸2023 年9月初至2023 年12 月初市场吨价上涨550/350 元，但当期用浆成本亦逐步上升。

    　　2024Q1：纸价下跌导致吨盈利环比下降，且销量环比下降，净利润环比下降。2023 年12月至2024 年2 月底，白纸板和文化纸价格下降，3 月份略有上涨但白纸板纸价未维持、后又回落，纸价下跌叠加用浆成本上升，纸品吨盈利环比均下降；箱板瓦楞纸行业景气度未改善，Q1 纸价下跌，预计吨盈利亏损扩大。

    　　展望：产销量持续增长&成本节降有望推动博汇盈利提升。伴随效率提升和市场开拓，2024年博汇销量有望同比实现个位数增长，公司持续研发差异化产品，优化产品结构，持续提升市占率，目前造纸行业仍处周期底部，纸品价格和吨盈利均处历史较低水平，期待伴随消费复苏&行业自然增长，逐步释放利润弹性。此外，公司推进降本增效，2023 年在职员工数量合计5431 人（同比减少859 人），人均创收344 万元（同增18%）。预计2024-2026 年公司实现归母净利润7.0/11.4/12.6 亿元，对应PE 10/6/6 倍。

    　　风险提示

    　　1、行业新产能大幅增加；

    　　2、原材料价格大幅波动。