业绩回顾

    4Q19 业绩略低于我们预期

    海油发展4Q19 收入同比增长14%至119.3 亿元，符合我们预期；归母净利润同比下滑18%为3.5 亿元，略低于我们预期，主要受年末公司计提了资产减值损失5,953 万元的拖累。4Q19 公司经营活动现金流入22.2 亿元，同比大幅增长逾7 倍；截止2019 年末，公司净负债从去年同期44.2 亿元大幅回落至1.6 亿元，净负债权益比同比下滑32 个百分点至1%。公司年末拟派发股息0.037 元/股，派息率与去年基本持平达30.5%，按最新收盘价计算，股息率为1.5%。

    2019 年分业务板块来看，按收入增速排序依次为能源技术服务>安全环保与节能>FPSO>能源物流服务；公司全年综合毛利率基本与上年持平为12%，但其中能源技术服务和安全环保与节能板块毛利率略降，而FPSO 和能源物流服务略升。

    2019 年公司来自中海油集团及其下属公司关联方的收入约219 亿元，占总收入比例达65%，同比提升约5 个百分点。

    发展趋势

    短期油价波动对公司影响有限。我们认为海油发展虽与中海油服及海油工程同为中国海油旗下油服工程子公司，其与两家姐妹公司在业务类型上仍有一定的差异与区分。海油发展为业主提供的监督监理、油田环保、信息、物流和配餐等服务，以及向业主销售的油田化学品产品，均偏向与石油公司营运支出高度关联，而非资本支出，这部分占公司收入构成较大；而FPSO 与装备制造等与石油公司资本支出强相关的业务收入占比相对较小。换而言之，在较极端油价环境下，即使石油公司被迫下调资本支出，正常的运营支出仍有望维持稳定，海油发展受到的负面影响有限。

    中国海油“七年行动计划”不变。我们并不认为国际油价短期震荡波动，会对中国政府制定的“增储上产”能源战略造成较大的影响，以中国海油为代表提出的“七年行动计划”目标仍将稳步推行，中长期时间维度来看，公司受益于中国油气市场加大勘探开发力度的逻辑仍然不变。

    盈利预测与估值

    考虑到公司综合毛利率并未如我们此前预期提升，我们下调2020年毛利率假设并下调归母净利润8%至14.0 亿元。引入2021 年归母净利润预测15.0 亿元。同比例下调目标价8%至3.45 元，对应25 倍2020 年市盈率和43%上行空间，维持“跑赢行业”评级。公司当前交易于17 倍2020 年市盈率。

    风险

    油价大幅波动；石油公司资本支出大幅下调。