2025 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：营业收入503.6 亿元，同比-4.1%；归母净利润38.8 亿元，同比增长6.24%，符合我们预期；扣非净利润39 亿元，同比增长2.9%，政府补助1.14 亿元，营业外支出主要为修理台风受损资产，同比减少2 亿元至2.59 亿元。

    　　公司经营性现金流同比-8.6%至50.8 亿元，财务费用同比+0.17亿元至0.2 亿元，主要系汇兑损失影响，在手现金同比+87%至85.2 亿元，资本开支持平为21 亿元，现金流情况稳健。

    　　发展趋势

    　　能技工作量略有回落，毛利率创新高。25 年公司营收略降，主要系凝析油等销售收入随油价降低所致，但公司毛利同比+1.4%至50.8 亿元，毛利率同比+1.5ppt 至16.1%，为16 年以来新高，其中能源技术服务收入同比-3%至211 亿元，我们判断公司工作量基本处于饱和，毛利率同比+2.2ppt 至19.8%；公司外包和材料成本同比-11.7%/11.3%至80.3/75.4 亿元，成本管控效益显著。

    　　五号LNG 船近期已下水，业绩贡献有望逐步显现。根据公告，公司22 年底参与投资设立6 家LNG 单船运输公司，截至25 年底其中4 艘已建成投产，5 号船“绿能风”号已于3 月19 日交付，可装载LNG17.4 万立方米，6 号船有望在27 年建成投产；目前一期项目投入运营的4 艘船舶累计运输LNG 总量已达455万立方米。我们认为，近期中东局势再度凸显能源物流资产战略价值，长期或有望为公司LNG 运输船需求贡献增量。

    　　派息稳步提升。公司25 年派息率同比+1ppt 至38.5%，22 年以来派息率连续提升，考虑到现金流情况较好，我们认为公司股东回报或有望维持较好水平。

    　　盈利预测与估值

    　　由于工作量下滑，我们下调26 年净利润6%至43.3 亿元，引入27 年净利润为45.1 亿元；当前股价对应2026/27 年10.6x/10.2xP/E，但考虑到公司现金流稳健、派息提升，维持跑赢行业评级和4.9 元目标价，对应2026/27 年11.5x/11x P/E，较当前股价有8.4%的上行空间。

    　　风险

    　　原油价格波动；工作量不及预期。