20Q3 收入、净利同比明显好转，看好“两材协同”前景10 月28 日公司发布2020 年三季报，前三季度实现营收156.6 亿元，同减7.3%，实现归母净利10.3 亿元，同减10.91%，扣非归母净利8.5 亿，同减24.8%。单Q3 收入、归母净利分别为63.9 亿元、4.7 亿元，分别同增14.7%、18.1%。海外疫情影响已明显偏弱，20Q3 新签、收入同比均明显好转，利润率阶段性承压，后续有望逐步恢复，现金流向好。考虑前期疫情拖累，下调公司20-22 年归母净利预测至15.2、17.7、20.6 亿（前值17.1、18.6、20.2 亿，未考虑后续资产重组影响），“两材协同”进入实操阶段，前景向好，目标价9.16 元，维持“买入”评级。

    判断海外疫情影响已明显减弱，20Q3 收入同比回正、新签亮眼20Q3 收入63.9 亿元，同增14.7%，单季度增速回正。判断海外疫情对工程推进影响已明显减弱（1H20 收入同比-18.1%，其中境内、境外分别为+22%、-33%）。前三季度累计新签合同额246 亿元，同增9%，其中20Q3新签合同额128 亿元，同增75%。分业务看，工程建设、装备制造、环保业务前三季度分别新签191、30、19 亿元，分别同比+9%、-12%、+64%；同期境内、境外分别新签94、52 亿元，分别同比+23%、+2%（vs 1H20分别为+28%、-23%），海外市场20Q3 贡献亮眼。截止20Q3 末，有效合同结转额410 亿，约为19 年全年收入之1.7 倍，在手订单充足。

    利润率阶段性承压，回款逐步改善

    前三季度公司综合毛利率15.8%，同减0.4pct，单20Q3 综合毛利率15.1%，同减1.0pct。防疫措施等增加工程推进额外支出及收入结构变化致毛利率承压。管理继续提效（前三季度管理费用率3.9%，同减0.3pct），部分前期单独计提坏账准备的应收账款回款顺利致减值损失同比大幅减少，但人民币升值导致汇兑损失（vs 19 年同期为大额汇兑收益），拖累前三季度归母净利率同减0.2pct 至6.2%（单20Q3 归母净利率为7.4%，同增0.2pct）。

    回款逐步改善，前三季度两金周转天数145 天，同比+13 天，但较1H20（160 天）已大幅改善，前三季度CFO -0.8 亿元（vs19 年同期-3.8 亿）。

    因疫情拖累下调20、21 年盈利预测，维持“买入”评级考虑疫情对公司境内、境外工程项目推进节奏及成本支出有明显影响，但公司多元化工程、环保等业务拓展成效渐显，且“两材协同”逐步进入深水区，我们调整公司20-22 年归母净利预测至15.2、17.7、20.6 亿（前值17.1、18.6、20.2 亿，未考虑后续资产重组影响），20-22 年分别同比-4.6%、16.6%、16.1%。可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值为7.4 倍，考虑到公司前期已公告公司拟发行股份控股股东旗下水泥工程资产，“两材协同”前景值得期待，我们认可给予公司21 年9 倍PE，目标价9.16 元（目标价前值6.86-7.84 元），维持“买入”评级。

    风险提示：海外疫情影响超预期，汇率大幅波动，地缘政治风险，两材整合及协同节奏、效果低于预期。