核心观点

    　　全球水泥工程龙头，注入优质资产协同发展可期。公司专业从事新型干法水泥生产线的建设与改造，国内市占率约70%，并连续13 年保持世界第一。

    　　公司拟收购北京凯盛/南京凯盛/中材矿山，巩固行业领先地位，完善产业链布局，拓展运维服务。若21 年收购完成，中材矿山3 家子公司/北京凯盛/南京凯盛承诺21-23 年合计净利润为3.40/3.57/3.56 亿元，较公司20 年业绩增厚30.0%/31.5%/31.4%。3 家标的公司整体业绩或增厚更多。公司加快业务结构调整，十四五期间节能环保/属地多元化业务占比有望快速提升。

    　　碳中和推动水泥产业升级，智能制造业务前景可观。公司旗下设计院/承包商历史悠久/实力雄厚，其水泥线智能化建设技术行业领先，承建的槐坎南方项目，估算较改造前可降低吨熟料成本约10 元，同时可减少碳排放15.6 万吨/年。碳中和/生产线智能化趋势下，公司为直接受益者。若按公司在集团内/外部改造市占率分别为70%/40%估算，公司水泥线智能改造空间约156 亿，并有望在十四五期间逐步落地。后续公司有望切入生产线运维市场，若改造后的生产线全部由公司运营，估算公司生产线运维市场规模约77 亿/年。

    　　中材矿山竞争力强，中长期业绩可期。中材矿山是国家级矿山施工领军企业，目前在手采矿服务项目约220 个，其中集团外/内项目占比约60%/40%。矿山政策趋严背景下，中材矿山凭借丰富的矿山运维经验，在集团外市占率有望进一步提升。目前集团内仍有较多项目外包，随着合约逐步到期，或将陆续移交至中材矿山进行管理，为矿山运维业务稳健增长提供保障。中材矿山市场化程度较高，竞争力强，业绩存超预期可能。矿山运维业务合同周期长，盈利稳定可持续，且现金流较好，收购后有望提升公司经营质量/盈利能力。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预计公司21-23 年EPS 为0.93/1.07/1.22 元，3 年CAGR+23.1%。公司是全球水泥工程服务龙头，注入优质资产协同发展可期，受益碳中和智能制造业务前景可观。参考可比公司平均估值，我们认可给予公司2021 年12XPE，对应目标价11.16 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：订单转化率/项目建设进度不及预期；资产减值/汇兑损益风险。