业绩稳健增长，解决集团同业竞争，进一步增强业务竞争力。因21 年完成南京凯盛98%股权/北京凯盛100%股权/中材矿山100%股权收购，对19/20 年财务报表追溯调整。按照备考口径， 21 年公司实现收入/ 归母净利润362.4/18.1 亿，YoY+18.7%/19.0%，其中收购的中材矿山业绩增速较快，实现净利润4.8 亿元，YoY+44.8%。整体毛/净利率17.2%/5.6%，同比增加 0.4/0.6pct，盈利能力基本稳定。期间销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为1.1/4.8/1.1/3.2%， 分别同比-0.2/+0.0/+1.0/+0.4pct。财务费用率明显提升，主要系汇兑损失增加1.5 亿。研发费用增加主要是加大低碳水泥与数字智能相关研发投入。工程/装备/运营/环保分别实现收入213.2/46.6/64.3/18.7 亿元，YoY+8.4/+34.8/+36.3/+10.8%；毛利率分别为13.4/23.0/19.3/22.6%，YoY-0.8/+2.3/+3.3/+5.4pct。分区域看境内/境外收入分别为226.8/132.7亿，YoY+31.0/2.0%；毛利率17.3/16.7%，YoY-0.5/+1.7pct。工程和境内业务毛利率下滑主要受抗疫支出影响，21 年抗疫成本6.7 亿，YoY+34%。

    　　新签订单创历史新高，收购标的超额完成业绩承诺。21 年公司新签订单438.6 亿，YoY+18.2%， 其中工程/ 装备/ 运营分别新签326.9/48.1/63.6 亿元，YoY+17/+16/+24%。水泥减量置换以及双碳政策下工程与装备订单均有明显增长。受益中小企业智能化运营需求提升运维订单出现高速增长，21 年底公司合计为207 个水泥矿山提供运维服务。境内/境外新签订单245.9/192.8 亿，YoY+41/-2%，境内订单贡献明显。2021 年公司并购标的南京凯盛/北京凯盛扣非净利分别为1.7/0.6 亿，承诺完成率118/107%；中材矿山旗下中材西安/南京矿山与重庆参天/采矿权资产扣非净利为0.6/3.1/2.3 亿，承诺完成率114/350/312%。收购标的超额完成业绩承诺表明企业高度认同主动融入公司文化，快速实现业务并轨。

    　　水泥行业双碳政策有需求，出海趋势有望带动公司订单。双碳背景下水泥企业碳排放将受约束，产线升级需求日益提升。公司作为国内水泥产能建设龙头率先受益。

    　　而随着国内水泥企业海外战略的逐步推行，公司海外订单也有望得到同步提升。

    　　股权激励已获国资委批复、属地化多元化经营坚实推进。公司21 年底发布股权激励计划，解锁条件为以20 年为基数，22-24 年净利润CAGR 不低于15.5%，ROE 不低于14.9/15.4/16.2%，目前已获国资委批复，彰显公司经营信心。公司坚实推进属地化多元化经营，目前拥有36 个境外属地化公司，本土用工比例超60%。21 年新签境外属地多元化订单40 亿，YoY+43%，收入30 亿，YoY+98%。公司与中建材集团共同布局全球化，实现出海协同，海外营销体系完善，是集团国际化排头兵。

    　　预测公司2022-2024 年归母净利为21.5/23.9/27.8 亿元（原预测2022-2023 年归母净利18.7/21.2 亿元），参考同行上市公司水平，我们认可给予公司11X PE，对应目标价为10.67 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　订单转化不及预期，海外疫情导致项目建设不及预期，资产减值风险，汇兑损益风险