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    2011 年全年综合毛利率下降明显，分季度毛利率显示先降后升趋势。公司2011 年度综合毛利率同比下降2 个百分点至6.7%，分季度毛利率分别为7.1%、5.2%、6.3%、8.3%，由于公司在2011年7 月更换了管理团队，人事变动导致第二、三季度公司重心转移，毛利率跌至历史谷点，直到四季度管理团队稳定后开始回升，我们预期2012 年综合毛利率将稳步回升1.1 个百分点至7.8%，盈利能力得到提升。

    销售收入稳步增长，产品结构、市场结构有待转型。2011 年公司总收入同比增长20%，其中电力电缆收入占比61%，特种电缆占比13%，裸导线占比22%，其他占比4%。7 月新管理层上任后，公司提出了产品结构和市场结构的转型：产品方面，公司将使用定向增发募集资金开拓特种电缆项目，包括新能源电缆、橡胶电缆等，建设周期为一年，预计2013-2014 年实现收入；市场方面，由于电力系统中标标准的变化（不再是最低价中标），公司2012 年将着力于开拓以前年度未涉及的电网客户，主要销售传统中压电力电缆产品。我们预期2012 年公司销售收入将达到80 亿元，主要来源于传统电力电缆和特种电缆的收入增加。

    行业竞争白热化，短期内未看到基本面变化。目前电缆行业为完全竞争的市场格局，部分民营电缆企业为抢占市场份额，在生产过程中偷工减料，却可以以低价中标。宝胜作为国有电缆龙头企业，注重质量，致使毛利率低于同业竞争对手。短期内 我们尚无法看到行业竞争格局的明显改善。

    估值与建议我们预计公司2012、2013 年的每股收益为0.56、0.81 元，当前股价对应动态市盈率分别为25 倍、18 倍，我们维持公司“中性”的投资评级。