事件：2026 年3 月27 日，公司发布2025 年年报。2025 年，公司实现营业收入411.25 亿元，同比下降37.4%；归母净利润15.06 亿元，同比下降69.0%；扣非归母净利润13.53 亿元，同比下降70.9%。

    　　25Q4 盈利环比明显修复。25Q4，公司实现营业收入92.83 亿元，同环比+2.4%/-17.3%；归母净利润4.36 亿元，同环比-39.2%/+1025.1%。

    　　2025 年分红比例44.7%，股息率1.8%，2026 年拟进行中期分配。公司拟派发2025 年度股息每股0.25 元（含税），合计派发6.73 亿元（含税），分红比例44.7%，较2024 年+3.1pct，以2026 年3 月27 日收盘价计算，股息率1.8%。此外，公司提请股东会授权董事会制定2026 年中期分红方案，分红上限不超过当期归母净利润，分红比例结合经营状况拟定，彰显公司经营信心及回馈股东意愿。

    　　煤炭：2025 年量价双降盈利受损，2026 年有望显著修复。2025 年，公司商品煤产量1738.4 万吨，同比-15.4%；商品煤销量1331.1 万吨，同比-13.4%；吨煤售价806.9 元/吨，同比-26.7%；吨煤成本474.0 元/吨，同比-14.3%；吨煤毛利333.0 元/吨，同比-9.2%；煤炭业务毛利率41.3%，同比-8.5pct。2025 年，公司160 万吨/年朱庄矿、50 万吨/年海孜矿因资源枯竭关闭，均未对公司业绩产生较大影响。展望2026 年，公司将加快推进信湖矿复产，确保两工作面分别于2026 年3 月底、11 月底前顺利投产，信湖矿产能300 万吨/年，煤种为焦煤和1/3 焦，自2023 年11 月起停产，若成功复产将有效增加公司精煤产量，此外800 万吨/年陶忽图煤矿预计2026 年建成投产，截至2025 年末工程进度已达67.5%。2026 年，公司计划将吨煤成本同比压降20 元以上。煤价中枢上移，公司量增、成本压降共同发力下，煤炭业务盈利有望显著修复。

    　　电力：聚能发电力争26H1 完成试运行。公司聚能发电2×660MW 超超临界燃煤发电项目两台机组启动前关键节点已按期完成，截至2025 年末工程进度78.6%，力争26H1 完成“168”试运行。此外，公司计划2026 年电力产品单位综合成本同比下降3%以上，机组投运后盈利增量可期。

    　　煤化工：2025 年经营稳健，2026 年成长性有望释放。2025 年，公司焦炭产量361.6 万吨，同比+2.0%，产能利用率82.2%，销量365.1 万吨，同比+3.7%，平均售价1445.8 元/吨，同比-26.3%；甲醇产量69.7 万吨，同比+71.0%，产能利用率77.4%，销量25.9 万吨，同比+30.6%，平均售价2056.3 元/吨，同比-4.7%；乙醇产量54.7 万吨，同比+47.3%，产能利用率91.1%，实现“安稳长满优”运行，销量52.1 万吨，同比+43.9%，平均售价4887.8 元/吨，同比-2.2%；3 万吨/年乙基胺项目2025 年建成，7-12 月共计生产乙基胺1 万吨，产能利用率66.8%；DMC 项目因煤化工行业低迷、不具备经济性，基本未生产。展望2026年，公司计划生产焦炭390 万吨、乙醇57 万吨；年产2.51 亿Nm LNG 的焦炉煤气分质深度利用项目、年产3 万吨碳酸脂项目均有望于2026 年6 月完工，　　2025 年已产出合格产品；高标准推进2 万吨吡啶碱、1 万吨对甲苯磺酸项目建设，争取早日投产，并加快乙醇扩产提质项目论证筹备，力争2026 年底前开工建设。此外，公司计划2026 年化工产品单位综合成本同比下降3%以上，考虑2026 年以来煤化工产品价格大幅上涨，我们预计公司煤化工板块负荷率、盈利均有望提升。

    　　新能源、非煤矿山：新项目加速推进。2025 年，新能源方面，烈山区东部风电场项目取得建设规模批复；建成袁店一矿、邹庄矿、祁南矿、杨柳矿4 座储能电站，存储容量为52MWh；非煤矿山方面，全年收储石灰石资源3462 万吨，持有石灰石资源量超6 亿吨，年产能200 万吨的桑植干溪矿山建成投产，石灰石产能增加至2920 万吨/年。展望2026 年，公司将加速协调烈山区东部风电场、杜集区中部风电场项目手续办理，力争分别于9 月底前、年底前相继开工；积极参与非煤矿山资源竞拍，力争2026 年收储资源1 亿吨，并启动1 座非煤矿山开工建设，同时加快在建矿山施工进度，力争年底前萧县大山矿正式投产、华坪干箐矿具备投产验收条件、南召青山矿具备生产条件。

    　　投资建议：考虑炼焦煤、化工品价格已进入上行通道，公司煤炭、煤化工产能丰富，预计2026-2028 年归母净利润为24.75/31.48/36.57 亿元，对应EPS 分别为0.92/1.17/1.36 元，对应2026 年3 月27 日股价的PE 分别为15/12/10 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。