事件：公司发布2020 年年报，公司实现营业收入45.58 亿元，同比下降24.89%；实现归母净利润7.84 亿元，同比增长 3.17 倍；扣非归母净利为6.79 亿元，同比增长2.7 倍；EPS 为0.47 元/股，同比增长2.6 倍。

    　　点评：

    　　黄金业务量价齐升，归母净利大幅增长。产量方面：Sepon 金矿氧化矿及原生矿处理系统达产，国内矿山生产效率的提高，黄金产量同比上升1.22 倍至4588 千克；价格方面：2020 年黄金平均价格上涨23.89%至387 元/克；受益量价齐升，公司采矿板块毛利率提升10.82 个pct 至37.42%。此外，公司通过提前兑付公司债券偿清借款，有息负债明显下降，资产负债率由年初的57.93%下降至年末的38.42%，财务费用大幅下降资产结构有所改善，经营期间公司通过加大降本增效力度、建立及时兑现激励等机制，员工效率大幅提高。综合以上原因，公司实现全年归母净利润同比大幅增长3.17 倍至7.84 亿元。

    　　外延并购内生扩能，黄金资源量提升。据公司公告，截至 2020 年末，根据公司内部评估的探矿成果，万象矿业2019 年公布资源量330 万盎司基础上核增金资源量约138.5 万盎司，对应黄金资源量约43 吨，矿山资源量提升42%至146 吨；公司计划2021-2023 年在国内现有矿山投入坑探工程，预计将获得黄金资源量65.76 吨、有色金属资源量40万吨。同时，公司于2020 年12 月15 日以现金方式收购Mensin BibianiPty Ltd 100%股权，Bibiani 矿山金属量250 万盎司（约70.87 吨）黄金，按照Sepon 最新资源量同时考虑Bibiani 70.87 吨新增资源量，公司合计黄金资源量约增长113.87 吨至258.13 吨，公司通过外延并购及内生扩能并举的方式，有效增强金矿资源量。

    　　剥离雄风，轻装上阵。公司于2020 年12 月26 日公告，公司已将旗下雄风环保100%股权过户登记至瀚丰联合名下，不再持有雄风环保股权，雄风环保的剥离总计可为公司回笼资金23.7 亿元。当前公司正处在资本投入密集期，五龙矿业技改、LXML 金矿项目建设以及进一步开启海外金矿并购等方面均需要大量资金，雄风环保的剥离，可有效缓解公司资金压力，降低公司财务费用，优化公司债务结构，为继续践行聚焦黄金主业的战略提供资金保障。

    　　通胀预期回升，金价仍有支撑。当前全球流动性仍在继续投放，叠加拜登1.9 亿刺激方案落地，鲍威尔表示将继续坚持宽松货币政策，同时近期美国首次申请失业救济人数仍有波动显示当前就业市场复苏具有间歇性，市场仍需流动性的呵护，贵金属价格仍有支撑。此外，伴随全球范围内疫苗加速投入使用，经济复苏趋势逐步明朗，在流动性充足及经济复苏的拉动下，通胀预期将回升，黄金价格有望回升。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023 年公司EPS 分别为0.95、1.66、1.93 元/股，对应当前股价的PE 分别为17x、9x、8x。考虑公司未来黄金产量逐渐释放，黄金价格仍有支撑，给予公司“买入”评级。

    　　风险因素：贵金属及工业金属价格大幅下滑，五龙矿业技改工程进展不及预期，海外矿山所在国政治政策风险。