公司2020 年业绩如期大增，实现历史最佳业绩。随着Sepon 矿转产黄金进度超预期和国内生产/扩建效率提升，叠加践行剥离非金资产的承诺，成长型纯金矿公司成长路径更加显现。维持“买入”评级。

    2020 年业绩大增317%，业绩符合预期。2020 年公司实现营业收入45.58 亿元，同比-24.9%；经营净现金流10.72 亿元，同比+148%；归母净利润7.84 亿元，同比+317%；归母扣非净利润6.79 亿元，同比+273%。其中2020 年Q4 实现归母净利润2.77 亿元，同比+1519%，整体符合预期。

    总体看影响公司2020 年业绩的主要因素有：1）2020 年黄金均价1770 美元/盎司，同比上升27.3%；2）2020 年公司矿产金产量4.6 吨，同比上升122%；3）有息负债大幅下降，2020 年利息费用0.73 亿元，同比减少1.11 亿元；4）因美元贬值，2020 年汇兑收益1.45 亿元，同比上升1.88 亿元。

    海内外黄金产量稳健提升，预计未来两年增速高达86.5%。我们测算公司2020年国内黄金产量2.8 吨，同比上升35%，主要是员工劳动生产率提高的影响；随着Sepon 氧化矿于5 月15 日重启生产和原生矿于8 月投产，2020 年海外黄金产量1.8 吨，贡献全年主要增量。随着五龙金矿的扩建和Sepon 金矿的转产完全实现，公司规划2021-2022 年的黄金产量10/16 吨，对应未来两年CAGR86.5%。

    Bibiani 金矿交易不确定性的影响有限，成长性黄金公司基石仍在。3 月24 日公司公告，Bibiani 金矿因采矿证续期问题导致收购存在不确定性，我们认为整体影响有限。一方面，公司将持有的雄风环保100%股权以15.99 亿元的价格完成交割，公司资产负债率从2020 年初的57.9%下降至年末的38.42%，归还诸多有息负债，以相对“零负债”作为自身“以金为主”的发展战略的基础，另一方面，截至2020 年底，公司拥有黄金资源量155 吨，其中根据公司年报，国内计划2021-2023 年预获得黄金资源量65.76 吨，海外存在43.08 吨可能核增的黄金资源量，届时公司将拥有264 吨黄金资源量，具备成为大中型金矿公司的资源实力，大幅提升黄金资源禀赋，助力三年黄金产量目标实现。

    风险因素：金矿扩建和改建不及预期，交易不确定性风险，开采成本上升的风险，金价波动风险。

    投资建议：随着公司国内金矿的扩建、海外Sepon 金矿的转产，公司矿产金规模持续扩张。考虑金价的节奏，我们维持公司2021-2022 年归母净利润预测为14.43/21.85 亿元，新增2023 年归母净利润预测为22.93 亿元，对应2021-2023年EPS 预测为0.87/1.31/1.38 元，维持公司 “买入”评级。