投资要点

    　　公司发布2023 年中报，业绩环比改善明显

    　　上半年来看：23H1 实现营收33.7 亿元，同比+10.7%，环比+4.7%；归母净利3.1亿元， 同比-24.1%， 环比+675.6%； 扣非净利3.7 亿元， 同比-9.4%， 环比+4046%；毛利率31.9%，同比-10.1pct，环比+15.8pct。

    　　单季度来看：23Q2 实现营收17.8 亿元，同比+14.5%，环比+12.5%；归母净利2.4 亿元，同比持平，环比+214.5%；扣非净利2.4 亿元，同比-0.1%，环比+83.2%；毛利率34.6%，同比-14.8pct，环比+5.7pct。

    　　黄金增产增销，收入规模提升

    　　产销来看：23H1 黄金产量6.9 吨，同比+6.9%；黄金销量 7.2 吨，同比+ 10.6%。

    　　收入来看：23H1 黄金收入30.5 亿元，同比+ 20.9%，环比+ 9.6%。

    　　推动矿山降本，盈利能力修复

    　　上半年黄金成本：（1）销售成本280.5 元/克，因折摊上升，同比+8.0%。（2）现金成本215.0 元/克，同比-19.5%。（3）全维持成本214.8 元/克，同比-23.5%。

    　　分矿山来看上半年黄金成本：（1）万象矿业：精简部门及人员，调整福利标准，推广节能降耗，全维持成本同比-10.15%。（2）金星瓦萨：地下采矿工程加快推进，矿石品位稳定潜力、自动化助力减员潜力、自由现金流改善潜力均将逐渐显现，全维持成本同比-3.54%。（3）国内矿山：依托资源优势，加强资源开发“三率”管理，完善物资采购、销售管理，上半年全维持成本同比-16.31%。

    　　盈利能力显著修复。23H1 黄金毛利率33.6%，环比+18.5pct，边际修复显著。

    　　重点项目顺利推进，保障产能增长动力，未来可期

    已有矿山项目：（1）万象矿业：Discovery 采区地下开采项目7 月进入商业运营，预计今年补充地下采矿30 万吨，平均品位4 克/吨以上。（2）金星瓦萨：开拓242 和B-Shoot 南延区两个新井下采区。（3）吉隆矿业：新增18 万吨金矿石采选能力扩建项目预计24 年3 月试生产。（4）五龙矿业：3000 吨/日采选能力选厂稳定运行，23H1 日均处理规模已由1200 吨增加至1500 吨以上。（5）溪灯坪金矿：预计9 月初可喷淋投产，项目一期初步设计采选规模14 万吨/年。

    　　阿布贾金矿投产：上半年产金0.78 吨，预计下半年出产3.26~3.3 吨、全维持成本约875-975 美元/盎司。公司持有该金矿11.48%股权，有望受益于项目投产。

    　　盈利预测与估值

    　　公司推进增产降本，有望走出经营承压背景，实现业绩改善及快速成长。我们预计23~25 年公司归母净利润8.48/13.15/15.27 亿，增幅88.08%/54.97%/16.11%；分别对应EPS 为0.51 /0.79/0.92 元，分别对应 PE 为28.87/18.63/16.04。

    　　风险提示

    　　美联储加息超预期；公司降本增效效果不及预期；公司黄金产量增长不及预期