景气上行对冲产销下滑，光伏电解水制氢实现低碳经济。维持“买入”评级公司发布一季报，2021Q1 年实现营收49.8 亿元，同比+37.9%，环比+7.6%；实现归母净利17.3 亿元，同比+110.3%，环比+17.5%;实现扣非归母净利18.0 亿元，同比+121.5%，环比+17.8%，符合预期。根据产能释放节奏，我们调整盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为65.3/80.6/162.4(-38.43)亿元，同比增长41.3%/23.4%/101.5%，EPS 分别为0.89/1.10/2.21(-0.53)元；对应当前股价PE分别为17.6/14.3/7.1 倍，维持“买入”评级。

    　　产品景气上行对冲产销量下滑，在建项目稳步推进保持高成长降本提价对冲产销下滑：原料方面，220 万吨甲醇于2020 年6 月投产，240 万吨红四煤矿于2020 年10 月投入联合试运转，甲醇产能同比+122%，煤炭产能同比+47%；技术方面，烯烃二期2020H2 完成优化，甲醇单耗低至2.885t/t，同比降本明显；售价方面，焦企严格落实焦炭去产能，Q1 焦炭1717 元/吨，环比+25.9%，同比+61.3%，焦炭盈利大幅改善；Q4 聚乙烯7080 元/吨，环比+5.2%，同比+19.5%，聚丙烯7515 元/吨，环比+1.1%，同比+15.2%，聚丙烯Q1 销量为13 万吨，环比-13.4%，同比-20.1%，产品景气上行对冲销量下滑；项目进展顺利：公司进入资本开支密集阶段，Q1 投资活动现金净流量为-11.2 亿元，同比+85%，环比+157%；太阳能电解制氢项目一期已于Q1 正式投产；300 万吨焦化多联产项目计划于2021 年底投产；宁东三期120 万吨C2-C5 综合利用制烯烃项目计划于2022 年底投产；内蒙项目环评报告已进入报批协调阶段，进展顺利，预计2023 年投产。

    　　布局光伏电解水制氢助力双碳目标，有望维持低成本竞争优势布局光伏电解水项目：公司拟以自有资金10 亿元设立子公司，通过太阳能发电制取绿氢用于化工生产，实现新能源替代化石能源，减少煤炭消耗和二氧化碳排放。目前，公司200MWp 光伏发电及20000 标方/小时电解水制氢示范项目已于2021 年初部分建成并投入试生产，综合成本控制在1.34 元/标方，所产氢气已成功进入烯烃生产系统。有望维持低成本竞争优势：公司规划用逐年提取的折旧资金分步投资建设光伏发电及电解水制氢项目。按完全用折旧资金投资、自有资金不计利息计算，制1 标方氢气需要5.2 度电，用电成本为0.63 元/方；设备折旧、人工、辅助等费用为0.07 元/方。综合成本可控制在0.7 元/方，与目前煤制氢成本0.6 元/方接近，在实现双碳目标的背景下并不会增加额外生产成本。

    　　风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险