事件：2022 年3 月9 日，公司发布2021 年年报，2021 年实现营收233.0亿元，同比+46.3%；实现归母净利润70.7 亿元，同比+53.0%；实现扣非归母净利润73.4 亿元，同比51.3%；实现经营活动现金流量净额64.9 亿元，同比+25.2%。

    各产品量价齐升，但烯烃业务毛利率受原材料价格上涨影响，下滑明显。产量方面，焦炭产量为454.6 万吨，同比增长2.3%，聚乙烯和聚丙烯产量合计达136.6 万吨，同比增长2.3%。价格方面，聚乙烯、聚丙烯和焦炭平均单价分别为7329.7/7657.2/1964.6 元/吨，同比+17.9%/+9.9%/+69.7%。毛利率方面，烯烃、焦炭和精细化工品业务毛利率分别为32.3%、55.2%和38.3%；其中，受主要原材料气化原料煤采购单价大涨91.2%而烯烃产品单价涨幅较小影响，烯烃产品价差缩小，毛利率下降了10.5 个百分点。

    原油价格高位运行下，煤制烯烃成本优势凸显。2022 年初至3 月8 日，三种烯烃生产路径的原材料布伦特原油期货价格、秦皇岛动力煤市场价和丙烷现货价分别上涨了64.5%、17.5%和30.8%，其中煤制烯烃原料成本上涨幅度最小，煤制烯烃工艺成本优势逐步凸显。

    新项目稳步推进，成长预期逐步兑现。烯烃业务：1）宁东三期100 万吨/年煤制烯烃及C2-C5 综合利用制烯烃项目计划在2022 年底及2023 年初先后投产；2）内蒙古400 万吨/年（一期260 万吨/年）煤制烯烃项目已申报环评，静待批复后正式开工建设；3）公司还将力争在2022 年内完成宁东四期煤制烯烃项目的审批手续并开工建设。焦炭业务：300 万吨/年焦化多联产项目四台焦炉于2021 年10-11 月陆续点火烘炉，有望于2022 年开始贡献业绩。

    “双碳”目标下，公司积极推进太阳能电解制氢项目。2021 年2 月9 日第一台电解槽开始送电调试，首批建设30 台1000 标方/小时的电解水制氢设备，绿氢产能 2.4 亿标方/年（2.14 万吨），可新增减少煤炭资源消耗约38 万吨、年新增减少二氧化碳排放约66 万吨、年新增消减化工装置碳排放总量的5%。并且，公司计划自 2022 年起，规划每年增加绿氢产能3 亿标方，年新增消减化工装置碳排放总量的5%，力争用10 年时间完成企业50%碳减排，用20 年时间率先实现企业碳中和。

    投资建议：考虑原材料煤炭价格价高对公司烯烃及焦炭业务盈利水平的影响，我们下调2022-2024 年归母净利润至78/107/127 亿元，对应2022 年3月10 日收盘价的PE 为16/12/10 倍；公司2021-2024 年归母净利润复合增速为21.6%，考虑到未来产能投放带来的业绩增长相对确定，维持“推荐”评级。

    风险提示：新增项目进度缓慢的风险；聚乙烯、聚丙烯和焦炭等主营产品价格下跌的风险；煤炭等原材料成本上升的风险。