盈利能力稳健，碳中和龙头成长空间大。维持“买入”评级公司发布年报，2021 年实现营收233.0 亿元，同比+46.3%；实现归母净利润70.7亿元，同比+53.0%。根据新产能推进、产品和原料煤价格变动情况，我们维持盈利预测并新增2024 年预测，预计2022-2024 年实现归母净利润80.5/109.0/182.3亿元，同比增长13.8%/35.4%/67.3%；EPS 为1.10/1.49/2.49 元，对应当前股价，PE 为15.7/11.6/6.9 倍。公司产品受益于油价高位而原料煤成本弹性受限，且未来成长空间大，维持“买入”评级。

    烯烃盈利能力同比下滑，焦炭盈利能力同比上涨原料煤价格大涨致烯烃盈利能力略有下降。2021 年公司聚乙烯和聚丙烯销售价格分别为7329.7 元/吨和7657.2 元/吨，同比上涨17.9%和9.9%，气化原料煤采购价格为661.6 元/吨，同比上涨91.2%，差价同比下降6.9%（绝对值下降362 元/吨）。焦炭持续稳定贡献利润。2021 年公司焦炭销售价格为1964.6 元/吨，炼焦精煤采购价格为1183.9 元/吨，同比分别上涨69.7%和96.7%，差价同比上涨9.2%（绝对值上涨约33 元/吨）。

    新产能持续推进，布局碳中和打开成长空间

    焦化多联产项目：300 万吨/年煤焦化多联产项目进入配套工程收尾阶段，预计2022 年上半年全部建成投产，力争2022 年年底前建成20 万吨/年苯乙烯配套项目。三期烯烃：50 万吨/年煤制烯烃、50 万吨/年C2-C5 综合利用制烯烃预计2023年上半年投产。四期烯烃：2022 年完成宁东四期50 万吨/年煤制烯烃项目的审批手续并开工建设。内蒙烯烃项目：400 万吨/年煤制烯烃项目（一期260 万吨/年）待环评批复后即可开工。绿氢项目：太阳能电解制氢储能及应用示范项目将于2022 年一季度全部建成投产，年产2.4 亿标方绿氢和1.2 亿标方绿氧，后续将以3 亿标方/年增速生产绿氢，力争用20 年时间率先实现企业碳中和。

    政策利好煤化工发展，主业基本面持续向好

    政策支持现代煤化工发展。政府工作报告、行业“十四五”规划明确支持煤制烯烃等现代煤化工发展。“原料用能不纳入能源消费总量控制”使煤制烯烃占用地方政府的能耗指标下降70%左右。政策支持风光发电和电解水制氢替代煤制氢，公司绿氢耦合现代煤化工的能源转型路线获宁东基地支持。公司新增烯烃产能、绿氢项目有望持续受益。主业盈利能力有望提升。油价上行，但国内现货煤价一定程度上受政策约束，相比于大炼化企业，煤制烯烃盈利优势凸显。随着两会及残奥会结束，叠加稳增长预期，焦炭价格反弹，焦炭利润有望增厚。

    风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险