公司披露2020 年年报，业绩同比高增。2020 年公司实现营收242.78亿元，同比+29.77%；实现归母净利润94.92 亿元，同比+30.34%。

    公司经营亮点：泛零售业务持续增长。1. 股基交易额及代理买卖收入市占率双重增长，业务收入排名跃至行业第二。公司股基交易额市占率稳健提升至4.25%，经纪业务收入市占率提升至5.79%；业务收入排名从2019 年的第7 名上升至2020 年的第2 名。2.泛零售经纪业务中，机构客户占比进一步提升。代理买卖证券款结构上，机构占比由2019 年末的25.88%提升至2020 年末的35.29%。3.财富管理业务进一步突破。2020 年，招商证券实现代销金融产品业务（合并）收入5.87亿元，同比+233.52%；财富管理客户数达45.40 万户，同比+ 28.50%，财富管理客户资产规模达1.37 万亿元，同比+47.31%。

    杠杆率持续提升。2020 年末公司净资产1058.25 亿元，同比+24.31%。

    剔除客户保证金的杠杆倍数由2019 年末3.77 倍的上升至2020 年末的3.93 倍。加权平均ROE 10.85%，同比增长1.34 个百分点。

    营收结构均衡发展，大投资与经纪业务占比高。投资业务（投资净收益+公允价值变动损益）78.25 亿元，占比32.23%；经纪业务净收入67.20亿元，占比27.68%；利息净收入25.99 亿元，占比10.71%；投行业务净收入21.46 亿元，占比8.84%；资管业务净收入11.43 亿元，占比4.71%。其它收入（主要是大宗商品交易收入）38.45 亿元，占比15.84%

    投资建议。资本市场改革深化，行业头部化凸显，公司有望持续受益进一步崛起。预计公司2021-2023 年每股净资产为12.94、13.93、15.01元，对应 PB 为1.53、1.43、1.32 倍。考虑到龙头券商溢价、可比券商近两年1.5X-2.5XPB 的估值中枢，给予公司2021 年2.00xPB 估值，A 股合理价值为25.88 元/股，给予H 股合理估值1.50xPB，H 股合理价值23.05 港币/股，维持 A、H 股“买入”评级。