投资要点：全面改造财富管理平台，PB 业务多年来保持行业第一，公司债券投资规模高，全年方向性自营投资收益较高。合理价值区间22.54-23.66 元，维持“优于大市”评级。

    【事件】招商证券2020 年实现营收243 亿元，同比+30%；归母净利润95 亿元，同比+30%；对应EPS 1.06 元，对应ROE10.85%。第四季度实现营业收入64亿元，同比+10%；归母净利润22 亿元，同比-10%。2020 年计提信用减值损失1.6 亿元，19 年计提0.9 亿元。20 年经纪/投行/资管/利息/自营收益分别占营收的28%/9%/5%/11%/28%。

    财富管理生态圈初具雏形，各项指标高速增长。2020 年实现经纪收入67 亿元，同比+68%。经纪市占率4.25%，同比增加16bps。公司持续建设“以客户为中心”的财富管理生态圈，通过向财富管理客户提供全方位金融服务，实现财富管理转型升级。截至2020 年末，公司财富管理客户数 45.4 万户，同比+29%，财富管理客户资产规模1.37 万亿元，同比+ 47%，高净值客户达 2.41 万户，同比+54%。2020 年，代销金融产品规模同比+35%，代销金融产品净收入同比增长 219%。PB 业务方面，根据公司年报援引中国证券投资基金业协会和Wind数据，公司私募托管产品数量市场份额达24%，保持绝对领先优势。私募基金托管产品数量、公募基金托管产品数量连续七年保持行业第一。

    大投行全产业链转型，整合全公司资源。2020 年实现投行收入21 亿元，同比+18%。股、债承销规模分别同比+39%、+5%。股权主承销规模598 亿元；其中IPO17 家，承销规模143 亿元，同比+0.5%，排名第8；再融资17 家，承销规模286 亿元，同比+38.6%。债券主承销规模3997 亿元；公司债、企业债分别承销规模达488、6 亿元。公司IPO 项目储备丰富，IPO 储备项目合计140 家，排名第8；其中主板8 家，创业板24 家，科创板17 家。

    积极向主动管理转型，新产品发行规模和数量新高。2020 年实现资管收入11 亿元，同比+10%。截至2020 年末，公司受托资管规模5419 亿元，同比-21%，其中主动管理规模2760 亿元，占比由2019 年的31%提升至51%。

    自营取得较好业绩。2020 年公司实现投资净收益（含公允价值）68 亿元，同比+10%；第四季度投资净收益19 亿元，同比-8%。

    投资建议：我们预计公司2021-23E 年EPS 分别为1.20/1.32/1.41 元，BVPS 分别为11.27/12.30/12.32 元。公司ROE 高于同业，且看好公司与招商局集团、招商银行业务协同，我们给予其2021 年2.0-2.1x P/B，对应合理价值区间22.54-23.66 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。