事件

    　　2022 年3 月28 日，招商证券发布2021 年业绩，营收同比+21%，归母净利同比+23%

    　　2021 年，公司共实现营业收入294.29 亿元，同比+21.22%；实现归母净利润116.45 亿元，同比+22.69%；加权平均ROE 为11.52%，同比+0.67pct。截止2021 年末，公司总资产达5972.21亿元，较年初+19.51%；归母股东权益1125.03 亿元，较年初+6.40%。4Q21 营业收入同比+19.95%/环比+2.77%至76.47 亿元；归母净利润同比+41.62%/环比+14.08%至31.44 亿元。

    　　简评

    　　业绩符合市场预期，财富管理和投资业务双轮驱动业绩稳中又进。（1）得益于2021 年A 股股基交易量同比增长24.66%，公司21 年股基交易量市场份额提升，但佣金率仍有所下调；（2）按利润表口径，公司的经纪业务/投行/资管/自营/利息净收入分别占营业收入的27%/9%/4%/32%和6%；分别同比+17.80%/+18.46%/-9.16%/+39.41%和-34.87%。

    　　经纪业务：财富管理转型差异化优势显著，各项指标均实现高增长。2021 年，公司实现经纪业务手续费净收入79.16 亿元，同比+17.80%。（1）传统经纪业务方面，得益于线上线下“双轮驱动”的创新模式，全年新开户数创历史新高，同比+81.77%。

    　　2021 年末，公司客户数约1479 万户，同比+29.07%；托管客户资产4.45 万亿元，同比+16.51%；实现股基交易额26.27 亿元，同比+43.87%；（2）财富管理业务方面，得益于公司积极扩大财富顾问团队规模，提高买方投顾服务水平，21 年末财富管理客户资产规模达1.67 万亿元，较年初+21.90%，财富管理客户数达56.35万人，同比+24.12%；财务顾问人数同比+20.56%至1208 人，实现代销金融产品净收入10.06 亿元，同比+60.45%；（3）机构经纪业务方面，得益于“机构+”小程序，公司托管外包产品3.54 万只，规模3.60 万亿元，分别同比+34.74%和25.55%；私募证券交易资产规模达3296 亿元，同比+57.39%，私募客户股基交易量同比+167.98%。

    　　投行业务：深化投行专业化转型，充分受益注册制改革机遇。2021 年，随着资本市场注册制改革持续推进、北交所正式开市带来的市场活跃性，公司实现投资银行业务净收入25.42 亿元，同比+18.46%。（1）股权承销业务方面，21 年A 股IPO 承销金额为216.57 亿元，同比+52.63%，排名行业第7；再融资承销金额达210.03 亿元，同比-47.16%；（2）债券承销业务方面，21 年公司债券主承销金额达4895.38 亿元，同比+18.81%，排名行业第7；其中，金融债承销金额为2265.23 亿元，同比+65.35%，排名行业第5；信贷资产证券化业务承销金额连续七年排名保持行业第1；（3）境外市场，公司共完成14 个香港市场IPO 项目，承销金额为7.50 亿美元，承销金额排名中资证券公司第5；此外，公司还完成3 个美股IPO/SPAC 项目，融资规模为6.78 亿美元。

    　　资管业务：旗下参股公募AUM 均突破万亿，长股投收益+53.48%。2021 年，公司实现资管业务手续费净收入10.39 亿元，同比-9.16%。公司发行“招商私募50 指数增强FOF 系列产品”以及挂钩招商私募基金指数产品，年末资产管理总规模为4831.53 亿元，较年初-10.84%，排名行业第5；其中，（1）私募基金方面，得益于与上市公司“铜陵有色”合作设立先进结构材料产业基金、与万科集团合作设立类REITs 基金等，招商致远资本私募基金月均管理规模（2021Q4）为173.53 亿元，排名证券行业第8；（2）公募基金方面，公司参股博时基金49%股权、招商基金45%股权。参股公司博时基金公募年末AUM 同比+25.45%至16553 亿元，其中公募基金管理规模达9892 亿元，同比+38.81%；参股公司招商基金AUM 同比+37.71%至10800 亿元，其中公募规模达7410 亿元，同比+47.21%。

    　　自营业务：衍生品资产规模大增，投资业务全年高增长。2021 年，公司实现投资业务净收入94.55 亿元，同比+39.41%，21 年末金融资产规模同比+36.04%至3116.58 亿元、其中交易性金融资产同比+2.85%至2653.44亿元。其中，衍生品投资业务方面，年末衍生金融工具的名义金额达到4933.46 亿元，较年初+35.09%，其中权益期权名义金额1355.19 亿元，较年初+54.47%。

    　　信用业务：两融业务延续增长，股权质押规模压降。2021 年，招商证券，实现利息净收入16.93 亿元，同比-34.86%；其中，股权质押业务待购回余额223.10 亿元（相比去年底-26.66%），履约保障比例为287.48%，其中自有资金出资余额142.22 亿元（相比去年底-29.30%），履约保障比例为350.02%，履约保障比例均高于头部券商平均水平。（2）两融业务方面，21 年末两融余额达964.68 亿元，较年初+16.04%，其中，融资业务余额排名行业第4，维持担保比例为312.02%，公司A 股市场资本中介业务利息收入排名行业第5，同比上升1 名。

    　　估值与投资建议：考虑到公司财富管理、机构业务等业务布局契合行业发展趋势，且背靠“招商”品牌业务协同效应有望加快推进，我们略微上调公司盈利预测。预计公司2022-2023 年营业收入分别为333.5 亿元和364.1 亿元，归母净利润134.3 亿元和148.9 亿元；对应BVPS 约为12.5 元/股和13.0 元/股。按照2.0 倍PB 给予目标价21.25 元，维持买入评级。

    　　风险提示：海外地缘政治因素发酵；疫情发展导致市场波动；金融监管政策收紧。