净利润同增超两成，ROE高出行业平均3pct。1）公司2021年实现营业收入294.29亿元，同比+21%，实现归母净利润116.45 亿元，同比+23%。2）公司2021 年实现ROE10.67%，同比+0.7pct，较行业平均高出近3pct。截至21 年末权益乘数达4.42，较年初增加0.51。3）自营、经纪、投行、利息、直投、资管净收入（剔除其他业务）贡献度分别为39%、33%、10%、7%、7%、4%，其中自营占比提升4pct，利息净收入占比下滑6pct。

    　　经纪两融市占率均提升，IPO 业务推动投行收入增长18%。1）21 年股基成交额市占率由4.14%增至4.75%，佣金率由万分之3.2 降至2.5，同时受益于市场日均估计成交额同增25%以及代销收入同增37%，公司实现经纪收入79.16 亿元，同比+18%。2）21 年末公司两融余额较年初+16%至965 亿元，市占率由5.13%提升至5.27%；受利息支出同比增长36%影响，利息净收入仅16.93 亿元，同比-35%。3）21 年公司实现投行收入25.42 亿元，同比+18%。据Wind 数据，21 年公司股债承销规模5226 亿元，同增14%，市占率4.06%，同比-0.25pct；其中IPO 承销规模达220 亿元，同比提升54%，市占率由20 年的3.04%增至3.64%。

    　　金融投资资产扩表超35%自营表现靓丽，资管、基管“冰火两重天”。1）截至21年金融投资资产规模较年初+36%至3085 亿元；其中债券与基金资产较年初分别增长22%/53%至1967/238 亿元。受益于扩大公募基金配置与市场中性策略，自营表现兼具稳定性与成长性，21 年实现自营收入94.55 亿元，同比+39%。2）21 年末公司资管规模较年初下滑11%至4832 亿元。21 年公司资管收入同比下滑9%至10.39亿元。3）相比之下，公司旗下博时与招商基金21 年净利润分别同增43%与77%至17.79 与16.03 亿元，助公司实现16.00 亿直投收入，同比+53%。显而易见，公司旗下公募基金已成为大资管条线的“主力军”。

    　　根据年报对经纪市占率等微调，将22-23 年BVPS 预测值由12.32/13.51 调整至12.41/13.46 元，增加24 年预测值14.59 元，按可比公司估值法，将估值年份切换至2022 年，给予公司2022 年1.40xPB，调整目标价至17.37 元，维持增持评级。

    　　风险提示

    　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。