投资要点

    　　招商证 券发布2023 年中报，报告期内分别实现营收和归母净利润107.94和47.27 亿元，同比分别+1.6%和+10.2%；单二季度分别实现营收和归母净利润60.36 和24.67 亿元，环比分别+26.8%和+9.2%。加权平均ROE 同比+0.35pct 至4.33%；剔除客户资金后经营杠杆为4.35 倍，较年初-0.9%。

    　　收费类业务明显承压，资金类业务大幅增长。收入端，2023H1 公司分别实现收费类和资金类业务收入41.31 和56.22 亿元，同比-16.9%和+31.3%，市场交投清淡叠加IPO 规模收缩背景下，公司收费类业务收入下滑幅度较大，资金类业务贡献主要业绩增量；支出端，管理费用同比+6.4%至45.21亿元，管理费用率同比下降0.18pct 至45.5%，计提信用减值1.47 亿元。

    　　股基成交市占率逆势提升，资管业务进入新发展阶段。收费类业务方面，2023H1 公司分别实现经纪、投行和资管净收入29.33、4.47 和3.72 亿元，同比分别-10.7%、-44.4%和-13.2%。上半年公司股基成交市占率提升0.1pct至5.24%，佣金率下滑至0.019%使得代买收入有所下降，截至2023 年6月末，公司非货基金保有规模同比+11%至800 亿元，代销净收入同比-6.5%主要系新发基金疲弱影响。上半年公司分别实现 IPO/再融资/债券承销规模21.88、47.40、1447.87 亿元，同比-68.0%/-70.2%/+5.4%，股权融资规模大幅下滑是公司投行业务收入下降的主因。资管业务收入下滑主要系集合资管规模同比-44.4%，但公募化改造的大集合产品规模不断扩张，招商资管公募牌照于7 月获得证监会批复，未来资管业务收入有望放量扩张。

    　　资金类业务贡献业绩增量，债券投资规模进一步扩张。资金类业务方面，利息净收入和投资业务收入分别为9.34 和46.88 亿元，同比分别+155.7%和+19.7%。应付债券及应付短期融资券利息支出同比下降-22%和-39%，致使公司利息支出同比-7.2%；同时货币资金利息收入同比+39%，致使公司利息收入同比+4.2%，由此利息净收入呈现大幅增长。资本市场回暖下，公司自营投资收益显著回暖，另外公司加大金融资产配置力度，金融资产规模较年初增长7.8%至3,287 亿元；另外衍生品业务规模进一步扩张，截至2023 年6 月末，场外衍生品存量名义本金较年初增长31.7%。

    　　公司各项业务相对均衡，公募牌照落地后资管业务有望快速发展，未来风险指标优化助力公司ROE 提升。我们调整了盈利预测，预计2023-2024年归母净利润为89.37 和103.90 亿元，同比分别+10.7%和16.3%，2023年8 月29 日收盘价对应PB 分别1.17 和1.07 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。