2020 年第三季度，公司实现营业收入192.2 亿元，同比下降2.0%，实现归属净利润33.2 亿元，同比下降17.9%。

    事件评论

    货运恢复领先客运，大秦线运量增速转正客运仍有拖累。Q3 看，随国内宏观经济修复，大秦线运量增速转正（Q3 同比+3.3%），主业逐步修复前期颓势，但其他货运线路仍在复苏过程，预计公司整体货运量或同比略有下降，此外Q3 全国铁路客运量同比下降33.1%，考虑到客运业务拖累，公司Q3 营业收入同比下降2.0%。

    毛利率略有下滑但费用合理管控，浩吉铁路拖累投资收益。受客运业务运量大幅下滑影响，低产能利用率致客运毛利率下滑，另一方面，土地使用权（拟发可转债募投项目）租金成本的上升形成成本增量，带动整体毛利率同比下滑1.7pct。

    同时注意到上半年人工成本中社保减半征收的利好于6 月30 日消除，预计下半年人工成本仍保持刚性上涨。费用端，管理费用率、财务费用率均有明显下降，经营逆风期公司费用管控合理。参股公司中，朔黄铁路保持稳健表现，但浩吉铁路仍是投资收益拖累项，致Q3 投资收益同比下滑13.0%；唐港铁路与大秦线表现同步，Q3 运量恢复常态，公司少数股东损益占净利润比重同比上升1.0pct。最终公司Q3 实现归属净利润33.2 亿，同比下滑17.9%，归属净利润率同比下降3.4pct。

    货运主业逐步回暖，客运业务修复在途。随Q3 国内宏观经济逐步复苏、进口煤限制加强，国内电力用煤景气提升，公司货运业务表现亦随之升温，展望Q4，国内宏观经济修复叠加下游节点相对较低的库存水平，在冬季煤运旺季公司货运业务有望回暖，全年或实现此前制定的货运量目标。另一方面，国内疫情影响控制较好，全国铁路客运同比跌幅逐季度收窄，Q4 公司客运业务可能随之逐步修复。

    核心货运通道地位不改，类债属性仍然突出。煤炭生产依然呈现向三西地区集中态势，未来地区煤炭铁路外调仍有增量，大秦线作为西煤东运体系中比较优势最为明显的铁路货运通道，或将保持较高的产能利用率，无二次疫情大幅冲击经济的假设下，公司运营仍将保持平稳。公司承诺20-22 年保持不低于每股0.48 元的分红，当前股息率为7.4%，加强公司股票的类债属性，预计20-22 年EPS 为0.75、0.85 和0.87 元，对应PE 为9、8 和7 倍，长期价值仍存，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 宏观经济受二次疫情影响大幅滑坡；

    2. 铁路运输通道间竞争加剧。