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    　　2020 年12 月，公司核心资产大秦线完成货物运输量3793 万吨，同比增长7.54%，日均运量122.35 万吨。大秦线日均开行重车82.2 列，其中日均开行2 万吨列车56.8 列。2020 年全年，大秦线累计完成货物运输量4.05 亿吨。

    　　投资要点

    持续低温天气叠加经济持续恢复，年底煤炭需求保持坚挺2020 年供暖季以来，全国用电需求超预期增长：

    　　1） 产煤端，发改委全力组织增产增供，指导三西等煤炭主产区在确保安全的前提下加速产能释放；

    　　2） 运输端，从2020 年11 月1 日起，国铁集团开展为期60 天冬煤保供专项行动，期间共发送煤炭3.3 亿吨，较去年同期增加2000 万吨；3） 电厂端，根据万得资讯，12 月中上旬寒潮来临时全国日最高用电负荷已经超过夏季峰值。

    　　大秦线运量直接受益。作为西煤东运大动脉，12 月大秦线运量同比增长7.54%至3793 万吨；11、12 月合计运量7572 万吨，同比增长7.13%。

    　　短期展望看，旺盛需求有望维系。国铁集团将利用春运前的时间窗口，力争实现2021 年1 月日均装运电煤超过5.2 万车，增加各地企业煤炭储备。我们预计1 月份大秦线日均运量有望维持在约120-125 万吨。

    2020 年大秦线全年运量目标4 亿吨达成，预计2021 年4.3-4.4 亿吨2020 年大秦线运量略超此前目标。上半年疫情冲击不改铁路货运刚需的韧性，叠加后续经济恢复及需求提振，2020 年大秦线运量逐步改善（2020 年上半年运量1.88 亿吨，同比-14%；下半年运量2.17 亿吨，同比+2.24%），最终全年实现运量4.05 亿吨。2021 年，受益于我国制造业领先全球的恢复态势以及国铁集团深入实施货运增量行动的工作重点，我们预计大秦线运量4.3-4.4 亿吨左右。

    大股东增持股份彰显信心，320 亿可转债顺利发行大股东太原局集团增持公司股份。基于对公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可，控股股东太原局集团计划自2020 年11 月25 日起12 个月内择机增持公司股份，累计增持数量不低于1.49 亿股，累计增持金额不超过15亿元。截止2020 年12 月16 日，太原局集团已累计增持7487.28 万股。

    　　发行320 亿可转债创多项纪录。2020 年12 月18 日大秦320 亿可转债顺利发行，用于收购太原枢纽西南环线51%股权及太原局9161.51 万平方米土地使用权，为A 股交运行业有史以来最大规模股权融资项目，收购完成后有望提升业务资产的完整性与协同性。

    长远来看，量价提升空间仍在

    　　运 量角度，行业整体需求看火电，但具体到单个煤炭运输线路，其自身需求仍看煤源。长远看，大秦线运量高位维增有三方面因素支撑：1）煤源结构调整，煤产地持续向“三西”地区集中，区位优势巩固大秦铁路主业护城河；2）运输结构调整，公转铁持续推进，国铁集团与各地方政企合作推动铁路货运增量行动，长期看有望改变我国大宗货物公路运输主导的格局；3）竞争线路分流较弱，西煤东运四大干线比较下，大秦线运输成本优势仍存。煤源集中化趋势、铁路货运增量推进及低运价效益共振，大秦线在需求端保障充足。

    　　运价角度，费率仍有上浮空间。从前期铁路杂费调整来看，大秦线当前实行国铁统一基准运价，存在一定上浮空间，我们测算单线运价仍有7-8pts 上调权限可供调动。伴随铁路货运运价市场化程度不断推进，若公司运费机制后续有所调整，则运价的超预期变化或能带来收入进一步提升。

    盈利预测及估值

    　　考虑运量情况稳中维增，暂不考虑运价调整，我们预计2020-2022 年公司归母净利润分别107.72 亿元、134.30 亿元、137.05 亿元。公司承诺未来3 年每年每股分红0.48 元，当前股价对应股息率7.45%，同时当前PB(LF)仅0.82 倍，安全边际充足且有确定性收益托底。维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济波动致煤炭需求不及预期；公转铁政策推进不及预期。