事件描述

    　　2021 年上半年，公司实现营业收入386.1 亿元，同比增长14.9%；实现归属净利润74.6亿元，同比增长35.9%。

    　　事件评论

    　　运量显著恢复，收入同比上升。上半年，国内宏观经济保持稳健，制造业等用电需求较旺，火电发电量同比增长14.4%，推动电煤需求恢复。同时，进口煤份额下降进一步促进了运输需求。因此上半年，公司核心线路大秦线实现货运量2.1 亿吨，同比增长11.5%，测算日均运量为115.6 万吨，对应产能利用率为88.9%（以满产日均130 万吨计算），其中Q1 和Q2 分别实现货运量1.1 和1.0 亿吨，分别同比增长23.2%和1.3%，较2019 年同期则分别下降2.0%和6.3%。上半年，公司整体货物发送量为3.4 亿吨，同比增长12.4%，货运收入同比增长14.3%。同时，疫情控制良好下，客运快速恢复，该部分收入同比增长71.0%，较2019 年同期下降16.8%。最终营业收入同比增长14.9%至386.1 亿元，但较2019 年同期下降4.1%。

    　　折旧变更与人工上涨对冲，盈利恢复至正常水平。公司自2021 年起，对客车、动车组等固定资产延长使用年限的会计估计，固定资产折旧明显下降，预计上半年因会计政策调整降低折旧成本11.8 亿元，不过人工成本仍然保持刚性上涨，预计上半年同比增长12.9%（含费用支出），折旧下调与人工上涨相对冲，考虑到运量增长带来可变成本增加，最终上半年营业成本同比增长7.0%，毛利率提升5.5pct 至26.1%，其中单Q2 营业成本上升4.0%，单Q2 毛利率升4.7pct 至27.0%。因发行可转债导致公司利息费用同比大幅上涨，但同时利息收入同比大幅增长，最终公司财务费用率维持稳定。此外上半年铁路货运行业保持景气使得来自朔黄铁路等的投资收益同比增长19.2%。最终公司业绩同比增长35.9%，较2019 年下降7.2%。

    　　投资建议：高股息仍具吸引力，绝对收益特征明显。公司折旧政策调整预计全年将带来成本下降22.9 亿元，将有效对冲人工成本的上涨。尽管短期看，内需承压和上游减产带来运量的阶段性下降，但长期看碳中和政策对公司的影响较弱，国内货运结构调整、煤炭生产地理结构调整以及大秦线显著的比较优势将支撑公司运量增长。公司承诺至2022 年每股分红不低于0.48 元/股，对应当前股息率为8.0%，高股息仍具吸引力，若宏观经济不发生较大波动，公司盈利稳定性较强，具备明显的绝对收益属性，预计公司2021-23 年盈利分别为134、134、137 亿元，对应PE分别为6.7、6.7、6.6 倍，基于突出的低估值、高股息属性，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 国内宏观经济出现大幅度下行；

    　　2. 线路竞争加剧。