三季报净利润符合预期，受益于煤炭增产保供

    1-9 月，公司实现归母净利108 亿元，同比降低5.4%，符合我们预期（110亿元）。其中，公司Q3归母净利同比增长25%。受益于煤炭增产保供与运量低基数，大秦线Q3运量同比增长8.6%，驱动公司Q3 毛利同比提升15.6%。公司去年Q3 计提信用减值损失3.3 亿元，使净利润基数较低。近期疫情对大秦线运量产生短期扰动，但考虑煤炭运输景气度高，我们略上调2022/2023/2024 年归母净利预测1.1%/0.4%/0.5%至128/120/111亿元。我们仍基于公司2018-2021年的PE 中枢8.6x 与2022E EPS，上调目标价1.1%至7.42 元（前值：7.34元）。公司承诺2020-2022 年度每年最低派息为0.48 元/股，据此，2022 年度股息率至少为7.2%，具备配置价值。维持“买入”评级。

    大秦线Q3 运量同增8.6%，驱动Q3 盈利大幅提升7 月/8 月/9 月，大秦线实现日均运量122 万吨/116 万吨/121 万吨（满载运量约125 万吨），同比增长22.0%/0.8%/4.7%。7 月运量增速高，主要因为去年基数低，当时七一大庆前后全国多处煤矿减产，台风暴雨等极端天气亦影响运输。9 月干旱天气拖累水电，而火电需求向好，使大秦线9 月运量淡季不淡。公司Q3 投资收益同比下降19%，主要因为朔黄铁路运量表现平淡。

    Q3 煤炭运输上下游供需两旺

    回顾Q3，煤炭行业供需两旺、煤炭进口量下降均利好国内铁路运输。在需求端，Q3 全国火电量同比增长10%；在供给端，山西、内蒙古、陕西原煤产量同比增长10%、20%、10%（国家统计局）。因国际煤价较高，Q3 进口煤数量同比降低5%（海关总署），竞争格局利好国内运煤铁路。我们预计Q3 浩吉、唐包、瓦日铁路延续上半年快速上量趋势，其运量增速可能高于大秦线，铁路之间的竞争依然激烈。

    冬季运煤旺季来临，无惧短期扰动

    本轮疫情对运煤铁路10 月发运量产生扰动。10 月16-27 日，秦皇岛港/曹妃甸/京唐港东港的铁路煤炭调入量日均值为21/20/2 万吨，较1-15 日日均值降低22/6/7 万吨（Wind）。同时，黄骅港日均值增加5 万吨，但不足以补充其他铁路降幅。与此同时，秦港煤炭库存从10 月初的489 万吨降低至27日的439 万吨（Wind）。我们认为，疫情扰动是短期影响。当前煤炭库存处于低位，且冬季储运开启，大秦线11-12 月运量或到高位。公司9 月末合同负债（铁路运费预收款）同比增长22%，预示运煤需求强劲。我们预计大秦线2022/2023/2024 年运量为4.26/4.30/4.30 亿吨。

    风险提示：经济快速下行，浩吉/唐包/瓦日铁路分流运量，公路治超放松。