投资要点：

    　　 高端酒店行业景气度完成筑底，公司业绩首年出现显著改善。公司的经营主体由酒店管理、写字楼物业和酒类贸易三部分组成，包括金陵饭店、世贸中心楼、亚太商务楼（2015 年底正式投入运营，出租率已达93%），以及控股孙公司苏糖糖酒公司（江苏省最大的中高端酒品牌运营商）。根据2015 财报，公司全年实现营收7.35 亿元，同比增长20.07%，实现归母净利润4985 万元，同比增长25.09%。与历史业绩对比来看，公司2012-2014年实现归母净利润同比增速分别为-5.92%、-34.48%、-44.80%，我们认为，公司前期连续3 年业绩下滑，终于在2015 年走出低谷，随着公司新业务逐个落成，限制三公消费的负面影响逐渐消化，公司业绩有望持续改善。

    　　 投资金陵天泉湖项目，致力打造中国版“太阳城”，养老大健康布局或成新增长点。江苏是全国最早进入人口老龄化的省份，截至2015 年底，60 岁以上老年人口达1648 万人，占户籍总人口的比例高达21.36%。项目位于江苏盱眙县境内，为全江苏省PM2.5 最低的区域，总建筑面积约150 万平方米，全部建成后可容纳超过3 万住户，主导产业包括休闲旅游及度假、养老养生产业、创意产业和现代农业四部分，内设三甲或老年专科医院、大型公共餐厅、康复护理中心、养老院、教堂等。

    　　 老树新花，2016 看点众多。2016 年，公司的亚太商务楼正式投入运营加之对金陵饭店老楼5-21 层客房和37 层璇宫实施升级改造完成，全年收入有望同比进一步增长；酒店管理方面，公司升级IT 系统，与OTA 合作建立O2O2O 经营模式，入住率和租金均有望稳步提升；金陵天泉湖项目一期养生公寓已开始销售，预计于2017 年上半年交房，预计最早的交付时间在今年底；公司作为江苏省旅游行业唯一的上市国企，或受益于国企改革和供给侧改革；金陵饭店集团下设的金陵诺滨逊养老服务公司（中美合资）、社区医院和其他配套商业均或在年内启动；3 月1 日，金陵饭店集团和江苏财政厅共同设立“江苏省养老产业投资基金”，存续期为8-10 年，规模已达百亿，该基金后期的投向值得关注。

    　　 国企改革和供给侧改革或进入实质性阶段。2016 年的政府工作报告提出，要大力推进国有企业改革。今明两年，要以改革促发展，坚决打好国有企业提质增效攻坚战。并提出了“赋予地方更多国有企业改革自主权”。其中，以混合所有制为导向的市场化改革也将加速，包括整体上市以及整合重组都是地方国企改革的主要方向。我们认为，公司为江苏省旅游业唯一上市国企，或在国企改革浪潮中有所受益。

    　　 盈利预测与估值：预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.21/0.29/0.39 元，对应PE61/44/33 倍。我们认为，公司经营拐点向上，现有资产具有较强的安全边际，自有物业价值超过89 亿元：金陵饭店29 亿元（9.7 万平方米，3 万/平米）、亚太商务楼51 亿元（17.2 万平方米，3 万一平米）、金陵天泉湖9 亿（1586 套公寓，60 万元/套）。从估值角度来看，公司2016-2017 年PE65/47 倍，略低于行业平均的78/64 倍，首次覆盖给予“增持”评级，随着公司经营发展及国改方案的推进，有望进一步上调评级。 投资案件投资评级与估值

    　　预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.21/0.29/0.39 元，对应PE61/44/33 倍。我们认为，公司经营拐点向上，现有资产具有较强的安全边际，自有物业价值超过89 亿元：

    　　金陵饭店29 亿元（9.7 万平方米，3 万/平米）、亚太商务楼51 亿元（17.2 万平方米，3万一平米）、金陵天泉湖9 亿（1586 套公寓，60 万元/套）。从估值角度来看，公司2016-2017年PE65/47 倍，略低于行业平均的78/64 倍，首次覆盖给予“增持”评级，随着公司经营发展及国改方案的推进，有望进一步上调评级。

    　　关键假设点

    　　假设金陵天泉湖项目一期在2017 年交付并投入使用，对应到上市公司的营业收入也自2017 年开始结算；假设2016-2018 年上市公司售出公寓数量分别为18 套、300 套、260 套，假设每套平均总价为55 万、60 万、65 万元。

    　　有别于大众的认识

    　　市场认为，金陵饭店的五星级酒店开业已久、缺乏看点，且作为国企，转型旅游休闲、养老服务的动力不足。

    　　我们认为，公司最新投入使用的亚太商务楼共57 层，集国际5A 标准办公楼和超五星级新金陵饭店于一体，是南京市的新地标。此外，公司老楼的客房、餐厅和公共区域均已改造完成，虽然历史悠久但是仍然是南京市区设施服务最好的酒店之一；公司的第一大股东金陵饭店集团自2009 年开始投资规划金陵天泉湖项目，转型旅游休闲和养老服务，对新兴产业布局较为前瞻且积极主动，中美合营居家养老值得期待。

    　　市场认为，公司参与投资的金陵天泉湖项目和其他大多数养老地产一样属于一锤子买卖，不具有成长性。

    　　我们认为，该项目的经营模式并非单纯的住宅销售，而是打造一个集旅游度假、医疗、护理、趣味农业、创意产业和森林湖泊等天然资源为一体的小镇，主体将于2017年投入运营。未来该项目超过3 万人住户、公司职员和景区度假游客将为小镇带来巨大的消费市场，中国版的“太阳城”养老模式具有经营持续性和可复制性。长远来看，“金陵”品牌未来将真正切入到养老服务领域，养老地产只是载体。

    　　股价表现的催化剂

    　　业绩超预期、国企改革实质性进展、玫瑰园一期如期交付。

    　　核心假设风险

    　　业绩不及预期、房地产价格波动风险、酒店业竞争加剧。