业绩基本符合预期，1Q2012 扣非后净利润增速约7.9%：

    1Q2012公司实现营业收入19.08亿元，同比增长0.65%，归属母公司净利润1.41亿元，比去年同期增长20.68%。报告期内，公司通过理财产品和委托贷款实现投资收益2473.8万元，扣非后净利润同比增长7.9%1。按最新股本全面摊薄，公司一季度EPS为0.247元，基本符合我们之前预测。公司收入增速略低于我们之前预期，我们认为主要是由于1）公司家电业态收入增速在-30%左右，同比下滑幅度较大；2）公司南大街主力门店于2012年3月份开始不停业装修，一季度该店百货+超市收入5.47亿元（母公司报表），增速为9.6%，而2011年全年该店百货超市收入增速高达24%。

    综合毛利率显著提高，期间费用率有所上升：

    报告期内，公司综合毛利率同比提高1.61 个百分点至17.91%，我们认为主要原因是1）公司产品结构有所变化，低毛利率的黄金产品和家电产品销售占比降低 2）门店品牌调整和升级较为成功。同时，公司期间费用率同比上升0.97 个百分点至7.78%，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化0.61/0.56/-0.19 个百分店至4.47%/3.13%/0.18%，我们认为公司销售/管理费用率有所提升主要是由于收入增速缓慢，而租金人工等成本相对刚性所致；而财务费用率有所降低是由于利息支出同比减少所致。

    主力门店装修改造影响全年收入增速，投资收益增厚全年业绩：

    12 年3 月起，公司南大街主力门店开始不停业装修以及东扩工程，项目预计将于年底结束，因此门店经营将受到一定影响，同时公司家电业态的未来增速尚不明朗，我们预计公司全年增速在5-10%左右。投资收益方面，我们预计公司全年理财产品和委托贷款收益在1 亿元左右，同时海安小商铺项目预计将实现1 亿收入，净利润在4000 万左右，为公司业绩添砖加瓦。外延扩张方面，我们预计12 年将新开启东一期，13 年新开长江镇店、启东大卖场、南通2 期、宿迁店、连云港店等，扩张能力稳健持续。

    维持买入，综合开发优势明显：

    我们给予公司2012-2014 年EPS 分别至1.11/1.36/1.52 元（其中零售主业0.86/1.06/1.25 元），以2011 年为基期未来三年CAGR 为19.9%，给予公司6 个月目标价20 元，对应零售主业2012 年20X 市盈率。公司在苏中苏北地区品牌深入人心，客户黏性强；随着消费升级，门店能够保持较强内生增长。而在外延方面，公司凭借较强的城市综合体开发能力，竞争优势明显，维持买入评级。

    风险提示：营业收入地区分布相对集中、人才和管理团队建设滞后于扩张速度。