公司簡介

    　　春秋航空是中國低成本航空公司的領導者，成立于2004 年，基地位於上海。公司採用單一機型（空客 A320 系列），只設置單一的經濟艙位，並通過母公司春秋國旅引流旅遊客戶、子公司包機業務和促銷特價機票等手段提高客座率，通過航線結構優化、延長飛行時間、加快周轉來提高飛機日利用率，從而擁有顯著的成本優勢。

    　　投資概要

    　　稅前利潤保持穩健

    　　2024 年，春秋航空實現營業收入200 億元（人民幣，下同），同比+11%，歸母淨利22.7 億元，同比+0.7%，扣非歸母淨利22.5 億元，同比+1.1%。每股派發現金紅利0.82元，派息率約35%。

    　　1Q25 公司營業收入53.2 億元，同比+2.9%，歸母淨利6.8 億元，同比-16.4%，扣非歸母淨利6.7 億元，同比-16.8%，淨利潤同比下降主要因往年同期所得稅費用抵減影響，2024 年未使用稅盾，如果單看稅前利潤，2024 年/25Q1 稅前利潤分別錄得26.5/8.9 億元，同比+0.43%/+0.52%，表現穩健。

    　　運量增勢良好，國際航線表現亮眼

    　　2024 年公司完成旅客周轉量（RPK）同比+18.8%，達到2019 年的127%，國內/國際航線的RPK 分別同比+9.8%/+95.4%，達到2019 年的158%/72.8%；可用座位公里（ASK）同比+16.1%，達到2019 年的126%，國內/國際航線的ASK 分別同比+7.7%/+81.3%。國際航線的表現亮眼，占比逐漸恢復。

    　　2025 年，第一季度公司完成整體/國內/國際的旅客周轉量RPK 分別同比+6.2%/-2.9%/+61.6%，ASK 則分別同比+6.9%/-3.3%/+66.1%，國際航線的高增速繼續保持，而國內航線則受leap-1a 發動機維修影響。

    　　客座率維持高位，但收益率承壓

    　　公司2024 年的平均客座率為91.5%，同比+2.1 個百分點。2025 年第一季度，客座率因受泰國輿情事件影響，同比微幅-0.6 個百分點至90.6%。

    　　2024 年公司的客公里收益隨行業下行，錄得0.385 元/客公里，同比-6.5%，但仍高於行業平均的-13%，且較2019 年增長6.4%。國內航線客公里收益為0.373 元/客公里，同比-6.35%；國際航線客公里收益為0.437 元/客公里，同比-14.77%，較2019 年增長約20%。2025 年第一季度，行業票價水平延續跌勢，春秋航空的客公里收益也隨之同比-3.14%。

    　　2024 年飛機日利用率提升至9.30 小時，同比+9.41%，部分抵消了票價下行壓力，疊加公司推動數字化成本管控成效顯現，單位ASK 成本同比-3.3%，單位ASK 扣油成本同比-1.7%。而2025Q1 發動機維修導致飛機利用率受限，單位ASK扣油成本同比+2.2%，但油價持續回落利好公司單位ASK 成本同比-2.3%。

    　　機隊擴充持續推進

    　　截止2024 年底，公司機隊規模為129 架飛機，淨增加8 架飛機，預計2025年、2026 年、2027 機隊規模為134 架、146 架、160 架，分別淨增5 架、12架、14 架。25Q1 公司在上海浦東機場和虹橋機場得運力市占率從去年同期8.06%，9.46%提升至8.21%、9.63%。我們預計，機隊擴張，國際線持續恢復，飛機利用率提升，以及成本端改善將有利於公司業績持續改善。

    　　估值與投資建議

    　　長期來看，未來低成本航空的經營模式有望不斷下沉大眾化航空出行市場，公司在旅遊出行和低成本商務出行上擁有明顯的競爭優勢，後續成長動能仍然充足。近期受票價回落、中美關稅等不利因素影響， 我們調整公司2025/2026/2027 年的EPS 預測分別為2.68/3.19/3.78 元，調整公司目標價至65.5元，對應2025/2026/2027 年24.5/20.5/17.3 倍PE，和3.3/3.0/2.7 倍PB，“增持”評級。(現價截至6 月5 日)

    　　風險

    　　經濟週期風險

    　　航油價格波動風險

    　　公共衛生疫情風險

    　　匯率波動風險