核心观点

    中信金属贸易+资源投资双轮驱动，发挥贸易领域优势，投资世界级矿产资源，在资源获取、渠道建设、客户服务等方面具备显著优势。金属贸易领域，公司黑色金属贸易体量稳居行业领先地位，铜金属业务贸易额突破500 亿元，同时铌业务份额居国内第一。资源投资领域，公司投资了Las Bambas 铜矿、艾芬豪矿业、CBMM 公司等，持有多个世界级铜矿、锌矿、铌矿、铂族金属矿产权益，铜矿资源权益量高达540 万吨，权益铜矿产量8.4 万吨，既稳固了资源渠道供应，又有力提升了矿业领域的行业地位，对保障国家战略稀缺资源供应具有重要战略意义。公司坚持“贸易+资源（投资）”双轮驱动，助力保障国家金属矿产领域产业链及供应链的安全稳定供应。

    事件

    2023 年扣非归母净利润同比增34.88%

    公司近期发布年报，2023 年，公司实现营业收入1249.99 亿元，同比增长4.89%；归属于上市公司股东的净利润20.57 亿元，同比减少7.13%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润19.66 亿元，同比增加34.88%。

    简评

    贸易业务规模稳健增长。在贸易领域，公司深耕贸易业务多年，在黑色金属和有色金属领域均具备较强的市场竞争力。2023 年贸易业务实现营业收入1249.99 亿元，其中黑色金属业务511.72 亿元，有色金属业务736.50 亿元。从全年各季度分布来看，收入和盈利分布不均衡，受春节假期等因素影响，一般一季度营业收入相对偏低。铁矿石业务秉承“虚拟矿山+供应链整合”的业务战略，2023 年经营量稳定超过5000 万吨，继续保持行业领先地位；铜业务年营收规模突破500 亿元；公司作为全球最大的铌产品供应商CBMM 在中国的独家分销商，在国内铌产品市场约占 80%的市场份额，位居全国第一。

    参股全球最大铌生产商CBMM 公司，2023 年贡献权益利润约2.10 亿元。公司持有中国铌业33.33%股权，中国铌业持有全球最大铌产品供应商CBMM（巴西矿冶公司）15%股权。铌最大需求为钢铁工业，占比约87%。全球铌资源分布及产量高度集中于巴西，全球铌储量预计超过1700 万金属吨，其中巴西约1600 万金属吨；2022 年全球铌资源生产量约7.9 万金属吨，其中巴西产量约7.1 万金属吨。公司参股的CBMM是全球最大的铌产品生产商， 矿区控制的铌资源储量占全球已探明铌储量的70%以上，其铌产量占世界总产量的 80%左右，在市场中处于领导者地位。

    持有世界级铜矿Las Bambas 15%股权，2023 年贡献权益利润约3.18 亿元。公司持有MMG SAM 的15%股权，穿透持有Las Bambas 15%权益，获取权益资源量约115 万吨铜，2023 年贡献权益铜产量约4.5 万吨、权益利润约3.2 亿元。Las Bambas 是世界级铜矿，截至2023 年保有铜矿石量13 亿吨，铜金属量约769 万吨，并伴生大量钼、金、银金属。2023 年Las Bambas 共销售37.47 万吨铜、9.49 万盎司金、536.13 万盎司白银和4037 吨钼，收入34.17 亿美元，增长64%，EBITDA 为13.97 亿美元，增长24%。2024 年Las Bambas 计划产量为28-32 万吨铜，C1 成本1.6-1.8 美元/磅。随着Las Bambas 第二矿区Chalcobamba 的推进，未来预计Las Bambas 铜产量可达35-40 万吨/年。

    持有艾芬豪矿业24.81%股权，2023 年贡献权益利润5.82 亿元。公司是艾芬豪矿业单一第一大股东，贡献权益铜资源量约424 万吨，2023 年权益铜产量约3.9 万吨、权益利润约5.82 亿元。艾芬豪矿业核心资产是刚果（金）的Kamoa-Kakula 铜矿（持有39.6%）、Kipushi 锌铜矿（持有62%）和南非的Platreef 铂族多金属矿（持有64%），其中Kamoa-Kakula 铜矿39.60%股份，查明铜资源量4312 万吨，平均品位2.54%，是非洲第一大铜矿。2023 年Kamoa-Kakula 铜矿产量39.36 万吨，2024 年产量计划50.7 万吨铜，2024 年完成三期建设后，铜产量将提升至60 万吨以上，预估现金成本1.22 美元/磅。其中，Kipushi 矿是世界上品位最高的锌矿，预计将在 2024 年第三季度恢复生产，预计年产25 万吨锌。南非Platreef 铂族多金属矿项目正在建设，预计于2024 年第三季度投产，项目分期建设，完全投产后将成为全球最大、成本最低的钯、铂、铑、镍、铜和金生产商之一。

    投资建议：公司深耕贸易业务多年，贸易+资源投资双轮驱动，投资多个世界级的矿产资源，涵盖铌、铜、锌、铂族等，投资矿山陆续投产或扩产，矿山资源贡献业绩增长显著。预计2024-2026 年公司归母净利润分别为28.64/32.10/34.95 亿元，对应PE 为15/14/13 倍，首次覆盖，给予买入评级。

    风险提示：1、公司涉及大宗商品贸易，大宗商品价格波动较大，价格波动对公司业绩造成较大影响；2、公司涉及跨国贸易，以本位货币之外的货币进行采购、销售，面临汇率波动高风险，公司在中国以外地区业务营收 占比23.6%，若人民币升值/贬值10%，对应公司人民币计总营收减少/增加约2.4%，同时产生较大的汇兑损益；3、公司投资海外矿产资源，矿山生产经营贡献公司净利润，海外生产单元生产波动或对公司业绩造成影响；4、公司矿产投资均在海外，海外政治不确定性和全球供应链不稳定性或对公司业绩造成影响；5、当相关金属价格出现剧烈波动，不排除公司贸易利润和投资收益同时受到较大影响的可能性，若金属价格上涨/下跌10%，公司对应营收则增加/减少10%。