公司2021Q1 由于预提费用增加，业绩增速低于预期。Q2 在煤炭、运输板块量价齐升的带动下，公司业绩弹性有所放大，体现了稳健增长的特征。公司现金流充沛，后续资本开支无大幅增加，具备持续高分红的能力，长期投资价值凸显，维持“买入”评级。

    　　 上半年净利润同比增长约26%。公司2021 年上半年营业收入/净利润分别为1439.79/260.26 亿元（同比+37.1%/+26.0%），扣非净利润为255.62 亿元（同比+25.6%），EPS 为1.31 元（同比+26.1%）。按照国际会计准则，H1 实现净利润265 亿元（同比+30%）。Q2 单季营业收入/净利润分别为763.71/144.15亿元，环比分别变动+12.96%/+24.15%。业绩增长主要原因是国内煤价、化工品价格上涨以及运输板块量价的增长。

    　　 上半年煤价同比上涨25%，非电板块全面向好。2021 年上半年公司商品煤产销量分别为1.52/2.41 亿吨（同比+4.8%/+17.3%）。以定价机制区分，年度长协/月度长协/现货销售占比分别为41.2%/42.8%/ 11.3%，另有4.7%的煤炭为坑口直接销售。整体销售均价为499 元/吨（同比+25.4%），其中年度长协/月度长协/现货均价同比分别提升7.9%/39.2%/23.2%。自产煤生产成本同比增长8%。

    　　我们推算吨煤毛利环比增加65-70 元/吨，有效增厚了业绩水平。总售电量720.4亿千瓦时（同比+22.6%），主要是疫情控制后需求端同比恢复较好。境内燃煤发电平均售价0.328 元/千瓦时（同比-0.6%），火电机组平均利用2464 小时（同比+21.32%），单位售电成本0.304 元/千瓦时（同比+12.9%），预计主要是耗煤成本增加。同时，运输、化工板块量价齐升，为业绩锦上添花，其中自有铁路周转量、航运货运量同比分别增长12.5%/16.5%，其中航运板块单位收入同比增长73%，煤化工乙烯/丙烯销量同比分别增长4.5%/10.2%，化工毛利率提升25.5pcsts 至27.8%。

    　　 积极储备煤矿资源，推进清洁能源投资。公司4 月份公告，已取得台格庙煤炭资源探矿权，合计建设产能6200 万吨/年，有助于公司煤炭产能的长期增长。

    　　继去年成立新能源投资基金后，公司新近宣布出资20 亿元参与国能绿色低碳发展投资基金，今年公司还投资了山东潍坊的清洁综合能源项目。此外锦界电厂的CCS 示范项目也于今年6 月份通过168 小时试运行，实现CO2 捕集率大于90%、捕集浓度超过99%。预计后续公司在清洁能源方面的投资将逐步加快，以践行“碳达峰、碳中和”目标。

    　　 风险因素：动力煤供给释放加快，影响煤价及业绩增长；成本控制不及预期。

    　　 投资建议：考虑公司量价齐升，我们上调公司2021~2023 年EPS 预测 至2.62/2.46/2.60 元（原预测为2.51/2.34/2.36 元）。当前A 股股价18.16 元，对应2021~2023 年P/E 均为7x。给予公司A 股目标价25 元（长期盈利中枢5000元，10 倍P/E 估值中枢，目标5000 亿市值），对应2021P/E9.5x，港股目标价22 港元，对应2021 年1 倍P/B，均维持“买入”评级。