事件：公司发布2021 年半年报。2021 年上半年，公司实现营业收入1439.8 亿元，同比增长37.1%；实现归母净利润260.3 亿元，同比增长26%；实现扣非归母净利润255.6 亿元，同比增长25.6%。

    　　Q2 单季盈利创历史新高，运营稳中有进、进中向好。集团退出沃特马克项目开发权益取得4.7亿资产处置收益，叠加公司煤炭售价增长、烯烃量价齐升， 2021 年Q2 实现营业收入763.7亿元，同比增长41.6%，环比增长13%；实现归母净利144.2 亿元，同比增长32.8%，环比增长24.2%，创历史新高。

    　　煤炭：调整销售结构，释放业绩弹性，Q3 年度长协大幅上涨，业绩可期。2021 年上半年，公司煤炭板块实现收入1234 亿元，同比增长46.5%；实现毛利296.8 亿元，同比增长23.3%；毛利率为24.1%，同比下降4.5pct。其中，Q2 单季实现收入670.7 亿元，同比增长55.5%，环比增长19.1%；实现毛利162.5 亿元，同比增长39.3%，环比增长20.9%。产销方面，公司H1 商品煤产量/销量1.5/2.4 亿吨，同比增长4.7%/17.3%；其中Q2 商品煤产量/销量0.7/1.3亿吨，同比增长4.5%/17.3%，环比增长-4.6%/8.7%。售价方面，上半年公司吨煤售价499元/吨，同比增长25.4%，主因公司月度长协占比增加6.9pct，释放业绩弹性；其中，年度长协售价412 元/吨，同比+7.9%，月度长协价614 元/吨，同比+ 39.2%。成本方面，上半年公司自产煤吨成本135.9 元/吨，同比上涨8%，主因提前计提安全维简费、计提职工工资、社保减免取消。矿权方面，为加快推进矿业用地申请及资源获取工作，保障煤矿生产连续稳定，黑岱沟、哈尔乌素露天矿新增611 公顷用地，已取得部分批准手续；宝日希勒露天矿600 公顷采掘场接续用地，正在履行报批程序；新街台格庙南区取得详查勘查许可证。展望未来，尽管八月后电厂用煤紧张状况或有缓解，但东北采暖用煤仍将对价格形成支撑，叠加部分刚需仍有补库需求，预计价格难以顺畅下跌，跌幅有限。进入10 月下旬后，“迎峰度冬”旺季的逐渐到来，国内安监、环保压力仍存，且进口煤短期补充作用有限，届时煤价有望展开一轮强势反弹，全年中枢或上移至900~950 元/吨，较2020 年均价上涨320~370 元/吨。公司长协煤严格按照发改委规定的“基准价+浮动价”的定价机制执行，考虑到长协议定价的滞后性，公司Q3 售价大概率继续上移，下半年业绩可期（Q5500 长协售价：Q1 均价590 元/吨、Q2 均价596 元/吨、Q3 均价658 元/吨）。

    　　电力：燃料成本上升致毛利率下滑，下半年电价存上调预期。2021 年上半年，电力板块实现收入271.8 亿元，同比增长20.2%；实现毛利42 亿元，同比下降37.5%；因燃煤价格上涨导致燃煤成本增长，毛利率为15.5%，同比下降14.3pct。产销方面，公司上半年发电量/售电量770.4/720.4 亿千瓦时，同比增长22.6%/ 22.6%，平均利用小时数2,464 小时（同比+ 21.3%）。

    　　售价方面，公司上半年综合售电价333 元/兆瓦时，同比下降1.2%。6 月，发改委发文指出，下一步将完善居民阶梯电价制度，逐步缓解电价交叉补贴，使电力价格更好地反映供电成本，还原电力价格属性，下半年电价存上调预期。

    　　运输&煤化工：业务全面向好。运输方面，因疫情影响基本消退、黄大铁路开通试运营，公司周转量、海运价双双增长。公司H1 自有铁路运输周转量1500 亿吨公里，同比提升12.5%；航运周转量530 亿吨海里，同比提升23.5%。2021 年H1 运输板块实现毛利124.9 亿元，同比下降3.9%，主因船舶租赁费上涨。煤化工方面，公司上半年聚乙烯、聚丙烯销售量分别为19 万吨、18.1 万吨，分别同比提升4.5%、10.2%，因烯烃销售量、销价同比增长，公司煤化工板块实现毛利9.1 亿元，同比增长365.1%。毛利率为27.8%，同比提升19.7pct。

    　　投资建议。预计公司2021 年~2023 年实现归母净利549 亿元、561 亿元、570 亿元，EPS 分别为2.76 元、2.82 元、2.87 元，对应PE 分别为6.6、6.4、6.3，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤价断崖式下跌，长协基准价下调，上网电价下调，公司发生安全事故。