25 年归母净利润达约529 亿元，年度分红比例78%。公司发布25 年年报，全年归母净利润和扣非归母净利润分别为528.5/485.9 亿元，同比分别-5.3%/-19.2%，其中Q4 金额分别为138.0/98.9 亿元，同比分别+11.1%/-30.0%，环比分别-4.3%/-31.3%，非经常性损益主要为冲回煤炭资源专项整治支出41.2 亿元。公司拟派发末期股息1.03 元/股，加上中期分红，25 年度累计分红比例78.2%，较24 年度提升1.7pct。

    　　26 年公司计划资本支出380 亿元，较25 年下降约15%。

    　　25 年自产煤生产成本压降5%，电力和运输业务利润分别增长14%和6%。25 年公司煤炭/电力/运输/化工业务利润总额分别为466/126/158/0.6 亿元，同比分别-10%/+14%/+6%/+57%。煤炭：根据年报，25年商品煤产销量分别为3.32/4.31 亿吨，同比分别-2%/-6%，自产煤价格和成本分别为472 和172 元/吨，同比分别-9%/-5%，其中其他成本（安全费、维简费等）下降明显；电力及运输，25 年售电量2070 亿度，平均售电价0.386 元，同比均为-4%，但度电成本下降6.1%贡献了利润增长；25 年铁路周转量同比+0.3%，运输利润小幅增长6%。

    　　盈利预测与投资建议：集团资产收购完成，资源、一体化优势凸显，以盈利和分红能力继续提升。25 年末公司资源量达414.1 亿吨，同比增长约20%，公司在建新街一井/二井（均为800 万吨/年）及塔然高勒煤矿（1000 万吨/年），合计产能2600 万吨。此外，在建多个机组预计将于26 年稳步投产。截至3 月13 日公司收购国家能源集团持有的12项资产，均已过户完成。公司将新增煤炭产能1.9 亿吨以上，以及新疆、内蒙多项在建和规划矿井；同时，新增国源电力、内蒙建投等多项煤电、煤化及运销资产。暂不考虑本次注入，按中国企业会计准则，预计26-28 年归母净利润分别为564/594/625 亿元，给予公司26 年18倍PE，对应公司合理价值51.11 元/股，根据公司最新AH 溢价率，得到H 股合理价值49.59 港元/股，维持公司A、H 股“买入”评级。

    　　风险提示。需求低于预期，资本开支较高，收购资产业绩低于预期等。