事件：3 月7 日，公司发布业绩快报，2021 年，实现收入93.09 亿元，同比增长18.51%，归母净利润26.94 亿元，同比增长19.51%；单看Q4，公司实现收入21.26 亿元，同比下滑16%，归母净利润7.08 亿元，同比下滑9.5%。

    核心观点：业绩符合预期。2021 年，公司成本、需求两头承压。成本端：原材料、运费上涨、限电影响，美元贬值等；需求端：挖机行业波动较大，自2021 年Q2 开始进入调整期，行业需求承压背景下，公司产品也有降价压力。在多重压力下，公司收入、净利润均实现两位数增长，表现超越行业（2021 年挖机行业销量增速4.6%），在产品结构优化，公司强化内控带动下，公司盈利能力不降反升，2021 年Q4 净利率达到33%，更是创单季度新高，体现出超强阿尔法价值。展望未来，公司不断加大研发，积极切入通用液压领域，有望开启第三成长曲线，兼具稀缺性和成长性，熨平业绩波动能力强。

    业绩表现超越行业，2022 年新产品与出口有望对冲国内市场波动，带来业绩新增量：根据公司公告，收入分产品来看：①挖机板块：2021年，公司挖机油缸、液压泵阀收入增速分别为12%、38%，对比挖机行业销量增速4.6%，公司表现远超行业，这说明一方面公司挖机油缸、泵阀产品市占率不断提升，另一方面也反映出公司产品结构进一步优化，价值量更大的中大挖泵阀持续放量；②非标板块：2021 年，公司非标油缸收入增速24%，表现超越挖机油缸，收入规模预计超过16 亿元（2020 年该板块收入13.7 亿元），有利于公司平滑业绩波动。展望2022 年，我们认为公司产品结构、市场结构有望进一步优化：一方面非挖新产品预计将持续贡献业绩新增量，比如V30G 工业泵在海工、盾构机等领域持续开拓；臂式高空作业平台液压系统技术突破，带动臂式泵、马达的协同销售；以及其他紧凑型泵阀、摆线马达等新产品的批量出货；另一方面，公司加强海外服务网点及海外工厂建设布局，出口收入占比有望提升。

    外部多重不利因素下，公司盈利能力逆势提升，展现超强阿尔法：

    从净利率角度看，2021 年，公司综合净利率28.94%，同比+0.15pct，单Q4 净利率33.3%，同比+2.28pct，创单季度新高，扣非后净利率仍同比+1.7pct。公司在原材料价格上涨、美元持续贬值等外部不利因素影响下，仍保证了盈利水平的稳定，我们认为主要系公司产品结构持 续优化带动，具体指：受规模效应、新产品批量出货、中大挖占比提升等因素影响，高毛利的液压泵阀板块收入规模持续扩大。我们预计公司未来盈利能力有望保持平稳：在原材料保供稳价背景下，成本端压力最差情况，保持现状，产品结构将进一步优化，中大挖泵阀市占率仍有提升空间，非标新产品不断放量，维持整体盈利水平。

    展望2022 年，工程机械板块的政策托底效应有望显现，公司凭借稀缺性和成长性，熨平业绩波动能力较强：

    从行业角度来看，在稳增长的政策主基调背景下，在中央经济会议提出提前适度进行基础设施建设，政府工作报告提出2022 年3.65 万亿专项债额度，并加快推进发行工作，下游投资端有望边际改善，提振工程机械板块需求，以挖机为例，在政策催化叠加2021 年“前高后低”

    的基数影响下，2022 年销量增速有望逐季度回升。

    从公司角度来看，①稀缺性：一方面液压件行业具有较高进入壁垒，另一方面，经多年合作与积累，公司绑定众多优质客户，包括卡特彼勒、日立、三一等国内外知名主机厂，凸显品牌价值，产业链地位高。

    ②成长性：公司产品拓展和全球布局持续深化，公司拟定增项目墨西哥工厂、电动缸厂房规划和非挖领域液压件扩产正有序推进。未来，公司将向全套液压产品供应商转型，熨平周期波动能力将进一步加强。

    投资建议：我们预计公司2021 年-2023 年的收入分别为93.1、95.6、105.3 亿元，同比增速分别为18.5%、2.7%、10.2%，净利润分别为26.94、28.25、31.70 亿元，同比增速分别为19.5%、4.9%、12.5%，对应PE 分别为28.4、27.1、24.1 倍；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为64.8元，相当于2023 年26.5 倍的动态市盈率。

    风险提示：基建、房地产等投资大幅下滑；新产品开拓进度不及预期；下游价格竞争加剧，成本端压力传导至上游。