核心观点

    2022 年在工程机械周期下行的背景下，公司坚定推进“多元化+国际化”战略，业绩表现显著优于行业，非标产品、海外市场营收实现高增，净利率基本持平。进入2023Q1，公司业绩稳步增长，盈利能力实现回升。展望2023 年全年，随着公司新客户开拓后逐渐放量、产品结构不断优化，预计盈利能力将持续修复，另外墨西哥工厂投产、电动缸与滚珠丝杠等新产品进展值得期待。

    事件

    公司2022 年实现营业收入81.97 亿元，同比下降11.95%，归母净利润23.43 亿元，同比下降13.03%。其中，Q4 单季度实现营业收入22.77 亿元，同比增长7.08%，归母净利润5.93 亿元，同比下降16.15%。

    2023Q1 单季度实现营业收入24.27 亿元，同比增长10.30%，归母净利润6.26 亿元，同比增长18.44%。

    简评

    2022 年：业绩表现优于行业，非标及海外实现高增非标及海外营收实现高增。2022 年公司营收82.0 亿元，同比-12.0%，在工程机械行业周期下行的背景下，公司贯彻“多元化+国际化”战略，表现优于行业。分产品来看，公司液压油缸、液压泵阀、液压系统、配件及铸件营收分别45.8、27.5、2.5、5.7亿元，同比分别-11.6%、-14.9%、+29.1%、-15.2%，其中油缸、泵阀、铸件营收下滑，主要系挖机相关产品下滑较多，液压系统营收增长得益于公司新领域的开发。分领域来看，公司非标产品销量高增。液压油缸中，挖机专用油缸、重型装备用非标油缸销量分别为62.9、20.5 万只，同比分别-26.4%、+21.6%；液压泵阀中，挖机用高压柱塞泵、多路阀、马达销量分别为10.9、8.0、3.6万只，同比分别-21.4%、-31.6%、-30.0%；其他行业用液压泵、阀、马达销量分别为4.4、14.0、12.3 万只，同比分别+247.8%、+59.7%、+516.4%，多元化布局贡献增量明显。分市场来看，海外市场营收高增、占比大幅提升。公司2022 年国内、海外市场营收分别64.1、17.5 亿元，同比分别-20.4%、+41.9%；海外营收占比达21.4%，同比+8.1pct。公司发力海外，卡特、JLG、迪尔等大客户拓展顺利。

    毛利率有所下滑，净利率基本持平。2022 年公司归母净利润为23.4 亿元，同比-13.0%。从盈利能力表现来看，2022 年公司毛、净利率分别为40.6%、28.7%，同比分别-3.5pct、-0.3pct。毛利率下滑主要系：（1）原材料成本上升；（2）订单下滑导致规模效应减弱；（3）海外市场处于开拓期且有关税影响，毛利率仅34.3%，低于国内的42.0%，营收占比提升拉低综合毛利率。但2022 年美元升值产生较多汇兑收益，公司净利率基本持平。

    2023Q1：业绩稳步增长，盈利能力回升

    2023Q1 公司营收24.3 亿元，同比+10.3%，实现正增长，预计非标、海外营收占比进一步提升。从盈利表现来看，实现归母净利润6.3 亿元，同比+18.4%，毛、净利率分别为40.9%、25.9%，同比分别+3.0pct、+1.8pct，盈利能力实现回升，主要得益于：（1）原材料价格下降；（2）高毛利产品如挖机相关产品的大挖占比提升以及非标产品占比提升，产品结构改善。展望2023 年全年，随着公司新客户开拓后逐渐放量、产品结构不断优化，预计盈利能力将持续修复。

    多元化+国际化持续推进，电动缸、滚珠丝杠等新产品值得期待工程机械周期回暖+下游行业持续多元化，后续成长性显著。我们判断2023 年工程机械行业有望实现正增长，公司挖机相关产品销售水平有望恢复。此外，公司积极拓展新领域，尤其高机、农机、工业等新领域取得突破，高附加值产品收入占比不断提升，公司未来成长性持续彰显。

    加大海外拓展力度，墨西哥工厂即将投建。公司已在欧洲、北美、日本等国家和地区建立了广泛的营销网络，产品已进入美国卡特彼勒、日本神钢、日立建机、久保田建机等知名主机厂。2023 年核心关注墨西哥工厂项目进展，根据规划，预计5 月交付使用，Q4 进入投产。

    布局电动缸、滚珠丝杠等新产品，打造新成长曲线。公司紧随工程机械行业电动化趋势，针对性布局开发相关电动控制及执行装置，2022 年公司定增项目新建滚珠丝杠、电动缸产线，子公司液压科技也成立电控事业部，向电控转型。我们预计2023 年公司电动缸产品有望贡献过亿收入，滚珠丝杠产品有望推向市场验证。

    投资建议

    预计公司2023-2025 年实现归母净利润分别为26.04、32.93、41.75 亿元，同比分别增长11.15%、26.47%、26.76%，对应PE 分别为31.59x、24.98x、19.71x，维持“买入”评级。