事件：公司发布23 年年报及24 年一季报，23 年实现营收89.85 亿元，同比增长9.61%；归母净利润24.99 亿元，同比增长6.66%，扣非后归母净利润24.47 亿元，同比增长9.67%；24年一季度实现营收23.62 亿元，同比下滑2.70%，归母净利润6.02 亿元，同比下滑3.77%，扣非后归母净利润5.86 亿元，同比下滑2.30%。业绩表现符合我们预期。

    投资要点：

    非挖产品放量，公司收入逆势增长。据中国工程机械工业协会数据统计，2023 年全国共销售挖掘机195018 台，同比下降25.4%；其中国内89980 台，同比下降40.8%；出口105038 台，同比下降4.04%。公司整体实现逆势增长主要得益于非挖机产品放量增长，根据公司公告，2）分产品：液压油缸收入46.93 亿，同比增长2.37%，液压泵阀收入32.68亿，同比增长18.64%，液压系统收入2.92 亿，同比增长15.09%，配件及铸件收入6.72亿，同比增长17.13%；3）分区域：国内收入69.99 亿，同比增长9.11%，国外收入19.27亿，同比增长9.95%。

    毛利率有所改善，净利率略有下滑。1）毛利率：23 年公司毛利率41.90%，同比提升1.45pct。分产品看：液压油缸毛利率41.23%，同比提升1.13pct，液压泵阀毛利率47.59%，同比减少0.75pct，液压系统毛利率38.73%，同比减少6.14pct，配件及铸件毛利率15.95%，同比提升13.07pct。2）净利率：23 年净利率27.87%，同比下降0.79pct，主要系销售费用和管理费用率增加所致，23 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.07%/4.50%/7.73%/-4.10%，分别同比+0.56pct/+1.14pct/-0.20pct/-0.04pct。

    新产品、新产能稳步推进，看好长期增长潜力。23 年，公司紧凑液压事业部投入生产，并于9 月份完成了立体库智能仓储项目，形成1200 万只螺纹插装阀、200 万只法兰式插装阀及60 万只板式阀的年产能；液压传动事业部完成了第四条自动化装配线的落地以及第三十万台产品的顺利下线，传动事业部推出了6 款摆线马达、4 款径向柱塞马达和1 款制动器等新产品；丝杠事业部滚珠丝杠、滚柱丝杠、导轨等部分样品在试制中，2024 年一季度试生产；墨西哥液压件生产基地主体工程基本完工，预计于2024 年2 季度试生产，同时在新加坡、巴西设立子公司，进一步扩大服务网络，更好的参与全球化竞争。

    下调24-25 年盈利预测，新增26 年盈利预测，维持“买入“评级。考虑到工程机械还在探底阶段，我们下调24-25 年盈利预测，新增26 年盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润为28.49、33.78、40.36 亿（原24-25 年盈利预测为31.29、37.00 亿），目前股价对应24-26 年PE 分别为24、20、17 倍，当前国内工程机械处在周期底部，长期看非挖业务占比持续提升，目前公司估值位于历史底部，因此维持“买入”评级。

    风险提示：工程机械行业周期波动；新产品拓展不及预期等。（注：文中数据均来自公司公告。）