中国国航发布2021 年年报：2021 年，公司实现收入745 亿元，同比增长7.2%，归属于母公司股东净亏损166 亿元。公司业绩符合此前业绩预告指引。

    2021 年亏损幅度加大。公司2021 年ASK/RPK 分别同比下降2.3%/4.7%，客座率同比下降1.75 个百分点至68.63%，客公里收益同比增长9.9%；ASK/RPK 分别恢复至2019 年的53%/45%，客座率相较2019 年下降12 个百分点，客公里收益较2019 年增长4.4%。其中，国内ASK/RPK 分别同比增长7.7%/4.5%，客座率同比下降2.1 个百分点，客公里收益同比增长14.0%。

    公司运力和客座率的同比下降主要是因为2021 年行业复苏进度迟缓，一方面国际线仍然没有放开，另一方面国内一季度春运管制、暑期南京疫情、四季度奥密克戎疫情，国内客运复苏进程被一再打断。客公里收益的同比增长主要是因为国内恢复性涨价和国际运力紧张导致国际票价上涨。油价走高影响，公司燃油成本上涨39.7%。

    短期多因素交织，行业处于低点。近期由于安全事故+低需求+高油价，行业处于低点，但我们建议关注边际转好因素，把握中期行业复苏主线：1）安全事故冲击短期需求，但行业安全排查或使得航司引进飞机更谨慎，进一步收紧中期供给；2）受国内疫情影响，3 月以来行业需求处于低迷状态，回顾疫情以来历史，国内需求展现强韧性，若疫情得到有效控制，国内需求反弹可期；3）油价冲高，预计对公司一季度业绩产生较大负面影响，关注油价变化。

    公司潜在最受益于国际线复苏。我们预计国际线放开时点不会早于“二十大”

    会议，即在四季度或以后，叠加目前油价仍然较高的影响，预计今年公司仍将承受亏损；一旦国内疫情缓解、乃至国际线放开，公司业绩有望呈现较大弹性。我们预计公司2022-24 年分别盈利-112/37/70 亿元。国航作为国际线占比最大的航司，目前恢复进度相较同业更缓，但潜在最受益于国际线的开放，且其高收益品质将受益于需求反弹带来的票价弹性。维持公司“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：疫情扩散超预期；宏观经济增长不及预期；油价大幅上涨，人民币大幅贬值。